Вплив закону CLARITY на кредитування у DeFi: як обмеження прибутковості стейблкоїнів впливають на Aave та Compound

У березні 2026 року проєкт закону в Конгресі США спричинив різку волатильність на крипторинку. Акції емітента USDC, компанії Circle, впали майже на 20% за один день, а Coinbase знизилася приблизно на 10%. Паніка швидко охопила всю індустрію цифрових активів. Джерелом цього потрясіння стала суперечлива норма в останній редакції сенатського "Digital Asset Market Clarity Act" (CLARITY Act) — а саме положення щодо дохідності стейблкоїнів, яке має на меті заборонити отримання доходу виключно за зберігання стейблкоїнів, а також обмежити будь-які практики, що прирівнюють програми стейблкоїнів до банківських депозитів.

На перший погляд, цей регуляторний крок безпосередньо впливає на бізнес-моделі емітентів стейблкоїнів і централізованих бірж. Однак якщо розширити перспективу до ширшого сектору DeFi-кредитування, виникає глибша проблема: коли пасивне генерування доходу зі стейблкоїнів обмежується, які структурні виклики постануть перед механізмом "ліквідний пул — дохід із депозиту", що є центральним для протоколів на кшталт Aave та Compound? У цій статті системно проаналізовано потенційний вплив і можливі сценарії розвитку проєкту CLARITY Act для DeFi-кредитних протоколів за сімома напрямами: огляд події, хронологія, аналіз даних, розподіл настроїв, розгляд наративів, вплив на індустрію та сценарне прогнозування.

Ключові положення заборони дохідності стейблкоїнів

21 березня 2026 року сенаторки Анджела Олсбрукс і Том Тілліс представили останні оновлені положення CLARITY Act щодо дохідності стейблкоїнів. За даними кількох учасників ринку, основні елементи такі:

По-перше, заборона пасивного доходу від зберігання. Проєкт прямо забороняє компаніям сплачувати дохід чи відсотки — прямо чи опосередковано — користувачам виключно за зберігання балансу стейблкоїнів. Це означає, що будь-яка модель "заробітку за зберігання" потрапляє під юридичну заборону.

По-друге, обмеження функцій, схожих на депозит. Положення також обмежує будь-які практики, що роблять програми стейблкоїнів еквівалентними банківським депозитам за формою чи суттю. Це має на меті запобігти обходу регуляторних вимог через структурні лазівки.

По-третє, дозволяються винагороди за активність. Закон зберігає механізми заохочення, що базуються на реальній активності користувача, наприклад, програми лояльності, промоакції чи винагороди за підписку. Проте критерії визначення "активності" залишаються нечіткими, що і є головною суперечкою щодо неоднозначності цієї норми.

По-четверте, заборона економічно еквівалентних схем. Положення прямо спрямоване на структури, "економічно еквівалентні відсоткам", щоб закрити лазівки, залишені GENIUS Act — коли емітенти ділилися доходом від резервних активів із платформами, а ті вже розподіляли винагороди користувачам.

Ця норма означає зміну підходу американських регуляторів до дохідності стейблкоїнів — від "опосередкованого обмеження" до "прямої заборони". На відміну від GENIUS Act, ухваленого у 2025 році, який лише забороняв емітентам напряму платити користувачам, оновлений CLARITY Act має на меті розірвати весь ланцюг передачі дохідності.

Від регуляторного протистояння до законодавчого прориву

Щоб зрозуміти потенційний вплив цього законопроєкту на DeFi-кредитування, важливо розглянути його в ширшому контексті еволюції регулювання.

2025 рік: Прийняття GENIUS Act, який вперше обмежує дохідність стейблкоїнів. Закон забороняє емітентам напряму виплачувати дохід користувачам, але залишає можливість для емітентів і платформ ділитися доходом від резервних активів і опосередковано розподіляти винагороди. Американська банківська асоціація згодом зазначила, що деякі компанії скористалися цією лазівкою для непрямих виплат утримувачам.

Серпень 2025 року: Завершення розслідування SEC щодо Aave. Після чотирьох років перевірок Комісія з цінних паперів і бірж США припинила розслідування щодо Aave, не рекомендувавши жодних санкцій. Ринок сприйняв це як етап до регуляторної визначеності в DeFi-кредитуванні, а засновник Aave Стані Кулєчов назвав це "значною перемогою".

Січень 2026 року: CLARITY Act проходить розгляд у сенатському аграрному комітеті. Законопроєкт переходить на розгляд банківського комітету Сенату, слухання з розгляду було заплановано на кінець квітня.

21 березня 2026 року: Сенатори презентують оновлену норму щодо дохідності. Представники криптоіндустрії вперше ознайомлюються з новою нормою на закритому перегляді у Вашингтоні, спочатку називаючи її "занадто вузькою і неясною".

24 березня 2026 року: Ринок реагує різко. Акції Circle (CRCL) падають приблизно на 20%, Coinbase (COIN) — майже на 10%. Учасники ринку починають переоцінювати регуляторні ризики для стейблкоїнів і суміжного бізнесу.

Хронологія показує, що вплив цього законопроєкту визначається не лише його положеннями, а й критичним фактором часу: менш ніж за рік після того, як такі протоколи, як Aave, здобули "перемогу" у питанні регуляторної визначеності, з’явилися нові регуляторні виклики.

Ланцюг дохідності стейблкоїнів і його зв’язок із DeFi-кредитуванням

Ланцюг передачі дохідності стейблкоїнів

Типова структура генерування дохідності стейблкоїнів виглядає так:

Головна мета проєкту CLARITY Act — розірвати цей ланцюг: заборонити не лише прямі виплати від емітентів, а й будь-які "економічно еквівалентні" схеми.

Структурна залежність у DeFi-кредитних протоколах

Основна бізнес-модель децентралізованих кредитних протоколів, таких як Aave і Compound, також базується на розподілі дохідності депозитів:

• Депозитна сторона: Користувачі розміщують активи (зокрема USDC, USDT тощо) у ліквідні пули та отримують змінні або фіксовані відсоткові ставки
• Кредитна сторона: Користувачі сплачують відсотки за позики активів, що і формує дохідність депозитів
• Протокол: Балансує попит і пропозицію через моделі відсоткових ставок, збирає комісії як дохід протоколу

Станом на 25 березня 2026 року дані ринку показують, що Aave контролює близько 59% ринку DeFi-кредитування, лідируючи за обсягом заблокованої вартості.

Ключова проблема: якщо CLARITY Act повністю заборонить дохідність за зберігання стейблкоїнів, функція "пасивного доходу" депозитів стейблкоїнів у DeFi-кредитних протоколах одразу потрапить під питання відповідності. Заборона на "отримання доходу виключно за зберігання стейблкоїнів" за формулюванням може охоплювати й сценарії дохідності в DeFi-протоколах.

Напруга з регуляторною позицією Aave

Варто відзначити суперечність: у 2025 році Aave отримав "визнання відповідності" від SEC, а рішення комісії дозволяло протоколу працювати в межах чинної нормативної бази. Однак у разі ухвалення CLARITY Act буде встановлено нову законодавчу рамку, що перевищить дискрецію SEC у кожному окремому випадку. Це означає, що попередня "регуляторна перемога" Aave може бути переглянута на рівні закону.

Розбіжності на ринку та позиції зацікавлених сторін

Дискусія навколо положень CLARITY Act щодо дохідності розділила учасників ринку на чіткі табори.

Позиція криптоіндустрії: проти заборони, за розмежування

Криптоіндустрія в цілому виступає проти повної заборони дохідності стейблкоїнів, аргументуючи так:

• Втрата конкурентоспроможності: якщо США забороняють дохідність стейблкоїнів, глобальний капітал може переміститися в юрисдикції, де це дозволено, що підірве лідерство США в цифрових активах
• Розмежування активності та пасивності: індустрія вважає, що винагороди, засновані на реальній економічній активності (наприклад, торгівлі, кредитуванні), мають бути дозволені, а не заборонені загалом
• Лазівки для відповідності: деякі учасники ринку вказують, що семантична нечіткість між "винагородою" і "відсотками" залишає простір для легальних схем через маркетингові стимули чи програми лояльності

Позиція банківського сектору: підтримка заборони, запобігання відтоку депозитів

Традиційні банківські організації є головними прихильниками заборони дохідності стейблкоїнів, посилаючись на такі аргументи:

• Ризик відтоку депозитів: продукти з дохідністю стейблкоїнів можуть відтягувати депозити з банків, що впливає на їхню кредитну спроможність
• Неконкурентні умови: криптокомпанії не підпадають під ті ж вимоги до достатності капіталу й страхування депозитів, що й банки, але можуть пропонувати дохідність, схожу на депозитну
• Системний ризик: прозорість резервних активів стейблкоїнів і управління ризиками відстають від банківської системи

Можливі напрями законодавчого компромісу

Формулювання проєкту демонструє ознаки компромісу:

• Забороняє дохідність за "пасивне зберігання", але дозволяє "винагороди за активність"
• Обмежує практики, "еквівалентні" банківським депозитам, але не дає чіткого визначення "еквівалентності"
• Зобов’язує Мінфін, SEC і CFTC розробити деталізовані правила щодо дозволених виплат дохідності

Ця неоднозначність відображає спробу законодавців збалансувати інтереси, але водночас створює передумови для майбутніх суперечок щодо відповідності.

Можлива надмірна реакція ринку

Аналітик Clear Street Оуен Лау зазначає, що акції Circle вже зросли на 170% з початку лютого до падіння, тож фіксація прибутку могла вплинути на динаміку, а реакція на законопроєкт може бути перебільшеною. Тим часом CEO Coinbase Браян Армстронг заявив, що у разі ухвалення заборони дохідності це навіть може підвищити прибутковість компанії (оскільки великі винагороди користувачам більше не виплачуватимуться), але він виступає проти заборони з позиції інтересів користувачів і конкурентоспроможності індустрії.

Аналіз впливу на індустрію: три рівні шоку для DeFi-кредитних протоколів

На основі попередніх даних і аналізу настроїв розглянемо потенційний вплив CLARITY Act на DeFi-кредитні протоколи за трьома напрямами.

Перший рівень: скорочення ліквідності стейблкоїнів

Стейблкоїни — це "кровоносна система" DeFi-кредитних протоколів. USDC, USDT та інші доларові стейблкоїни є ядром депозитних пулів у Aave та Compound. У разі прийняття закону можливі такі наслідки:

• Зниження мотивації зберігати стейблкоїни: якщо користувачі не можуть отримувати дохід за зберігання стейблкоїнів, їхня готовність тримати ці активи на блокчейні зменшиться
• Скорочення припливу стейблкоїнів у DeFi: розміри депозитних пулів можуть зменшитися
• Зростання волатильності ставок кредитування: зменшення ліквідності може підвищити ставки за кредитами, що ще більше знизить попит

Ключовий момент цього ланцюга: привабливість DeFi-кредитних протоколів значною мірою базується на можливості пропонувати дохідність за депозити. Якщо це буде заборонено законом, бізнес-модель зазнає фундаментальних змін.

Другий рівень: переосмислення арбітражу відповідності

Протоколи на кшталт Aave вже створили багаторівневі структури відповідності, наприклад, інституційні пули Aave Arc із обов’язковою перевіркою KYC/AML. Такі структури переважно спрямовані на ризики законодавства про цінні папери (наприклад, чи є токени AAVE цінними паперами), а не на прямі законодавчі заборони "депозитної дохідності".

У разі ухвалення CLARITY Act виникнуть нові дилеми відповідності:

• Розрив між дозволеними та недозволеними пулами поглибиться: інституційні користувачі у compliant-пулах можуть обмежити участь у дохідності стейблкоїнів через власні регуляторні зобов’язання, а роздрібні користувачі у відкритих пулах опиняться в юридичній сірій зоні
• Відповідальність власників токенів управління: якщо протоколи продовжать пропонувати функції дохідності стейблкоїнів, чи можуть власники токенів AAVE бути визнані "постачальниками несанкціонованих фінансових продуктів"?

Третій рівень: ризик втрати регуляторної визначеності

Завершення розслідування SEC щодо Aave у 2025 році вважалося встановленням регуляторної визначеності для DeFi-кредитування. Однак розвиток CLARITY Act показує, що "якір" визначеності зміщується від регуляторних органів (SEC) до законодавчих органів (Конгресу).

Ця зміна створює невизначеність:

• Конфлікт між дискрецією регуляторів і законом: SEC раніше дозволяла Aave працювати в межах чинної бази, але закон може запровадити нові заборони
• Відставання між законодавством і впровадженням: у разі ухвалення закону розробка деталізованих правил займе час, що створить період невизначеності для відповідності
• Вплив політичного циклу: зміни у складі Конгресу після проміжних виборів можуть вплинути на остаточну редакцію закону

Сценарний аналіз і прогнозування розвитку

Виходячи з наведеного, розглянемо можливі подальші сценарії для CLARITY Act і його впливу на DeFi-кредитні протоколи.

Сценарій 1: Закон ухвалено, жорстке впровадження

Прогноз: CLARITY Act ухвалюється у 2026 році, а Мінфін, SEC і CFTC розробляють суворі правила, що забороняють усі форми пасивної дохідності стейблкоїнів, включаючи дохідність депозитів у DeFi-протоколах.

Вплив на DeFi-кредитування:

• Короткостроково: розміри пулів ліквідності стейблкоїнів різко скорочуються, ставки кредитування сильно коливаються, доходи протоколів падають
• Середньостроково: Aave, Compound та подібні протоколи змушені змінювати механізми, переосмислювати дохідність депозитів як "винагороди за активність" (наприклад, прив’язка до поведінки позичальників) або переходити на ринки стейблкоїнів, не прив’язаних до долара США
• Довгостроково: структура ринку DeFi-кредитування змінюється, зростає розрив між compliant- і permissionless-протоколами; частина капіталу переміщується в протоколи поза юрисдикцією США

Сценарій 2: Закон ухвалено, є шлях до відповідності

Прогноз: Закон ухвалюється, але правила впровадження залишають простір для винагород за активність. DeFi-протоколи змінюють механізми, прив’язуючи дохідність депозитів до активності користувачів у мережі, забезпечуючи відповідність.

Вплив на DeFi-кредитування:

• Коригування механізмів: протоколи вимагають від користувачів виконання певних дій (наприклад, хоча б однієї транзакції з позики чи надання ліквідності) для отримання дохідності
• Зміна поведінки користувачів: зростає поріг входу для звичайних користувачів, але утримання основної аудиторії зміцнюється
• Структура доходів протоколу: механізми розподілу дохідності ускладнюються, можливі зміни ставок протоколу

У цьому сценарії DeFi-кредитні протоколи зберігають свою бізнес-логіку, але зростають операційні витрати і поріг входу для користувачів.

Сценарій 3: Закон відкладають або не ухвалюють

Прогноз: Через наближення проміжних виборів і нерозв’язані міжпартійні суперечки закон не ухвалюється в поточному складі Конгресу, і криптоіндустрія продовжує працювати в межах чинної нормативної бази.

Вплив на DeFi-кредитування:

• Збереження статус-кво: Aave та подібні протоколи працюють у звичному режимі, дохідність стейблкоїнів зберігається
• Збереження невизначеності: регуляторна невизначеність триває, але різких змін у короткостроковій перспективі немає
• Саморегулювання індустрії: протоколи можуть проактивно змінювати механізми для зниження майбутніх регуляторних ризиків, наприклад, розширювати кредитування не-стейблкоїнів

Сценарій 4: Закон ухвалено, але оскаржується в суді

Прогноз: Після ухвалення закон оскаржують галузеві асоціації на підставі порушення Першої поправки (обмеження комерційної мови) чи Закону про адміністративні процедури, і суди призупиняють його впровадження.

Вплив на DeFi-кредитування:

• Короткострокова відстрочка: впровадження відкладається, індустрія отримує час для адаптації
• Довгострокова невизначеність: результат залежить від складу суду; у разі невдачі оскарження можливі жорсткіші обмеження

Висновки

Положення CLARITY Act щодо дохідності стейблкоїнів формально спрямовані на централізованих емітентів і біржі, але їхній глибший вплив неминуче зачепить і децентралізовані кредитні протоколи на кшталт Aave і Compound. Причина: основна бізнес-логіка DeFi-кредитування — депонування користувачами стейблкоїнів для отримання доходу — майже ідентична "пасивній дохідності за зберігання", яку законопроєкт забороняє.

З ширшої перспективи, регуляторний ландшафт 2026 року перебуває у фазі переходу від "регуляторної дискреції" до "законодавчих норм". Завершення розслідування SEC щодо Aave принесло тимчасову визначеність, але конгресове законодавство змінює саме розуміння цієї визначеності. Для DeFi-протоколів справжній виклик полягає не у відповіді на окремі положення закону, а в побудові стійких механізмів відповідності в умовах стрімко змінного регуляторного середовища.

Остаточна редакція закону залишається невизначеною. Слухання банківського комітету Сенату очікується наприкінці квітня, триває лобіювання індустрії й законотворчі перемовини. Для учасників ринку раціонально уважно стежити за перебігом законопроєкту, оцінювати релевантність положень щодо дохідності стейблкоїнів для власного бізнесу та проактивно планувати коригування відповідності, щоб впевнено пройти крізь цю регуляторну бурю.

Чи то через інституційне структурування Aave, чи через пошук ширшими DeFi-протоколами моделей "винагород за активність", індустрія активно шукає баланс між регулюванням і новаціями. CLARITY Act навряд чи поставить крапку на бізнесі стейблкоїнів у DeFi-кредитуванні, але безумовно змінить його форму й межі.