旧代币操盘手册已死：为什么大多数加密项目在2025年失败了

根据21Shares研究员Darius Moukhtarzade的说法，旧的“代币策略手册”已经结束。他表示，在高FDV、低流通量的情况下推出带有治理“meme coin”属性的代币，如今已经行不通。

Moukhtarzade解释称，导致代币启动失败的核心原因之一是“情绪—基本面差距”正在扩大。一方面，基本面依然强劲：随着全球用户群不断增长、监管清晰度提升、机构参与度上升，以及可扩展的基础设施支持长期采用。

另一方面，市场情绪却极度消极。这从极端的恐惧水平中可见一斑；近期代币生成事件（TGEs）一再失败；代币数量的爆发也造成了资本稀释。

此外，投资者的关注点进一步转向AI，以及过去可提取型项目行为所留下的挥之不去的不信任，也进一步削弱了需求。这种脱节意味着，即便是从根本上看站得住脚的项目，也难以吸引流动性和兴趣，因而在宏观利好条件之下，代币启动表现仍会不及预期。

新的代币策略手册

为了解决这一问题，Moukhtarzade提出了一个框架：通过设计代币，让用户持有时能赚得更多，而不是快速卖出。

该框架强调，许多现有模型会制造“抢着退出”的局面——持有者彼此竞争，争取最先卖出。相反，它呼吁让团队、投资者和用户在价值随时间累积的过程中一起受益。

它还关注将代币价值与真实基本面绑定，例如通过营收产生来取代炒作；并将这种价值直接分配给持有者（例如通过收入分成）；同时将持有视为参与协议增长的一部分——持有时间越长，就能带来更大的贡献与回报。

代币启动现状

2025年的代币启动在很大程度上表现不佳。数据显示，约85%的项目交易价格低于其TGE估值，这意味着几乎5个项目中有4个处于亏损状态。只有15.3%的代币处于盈利。

根据Moukhtarzade的说法，尽管行业利好不断，仍有若干主要的执行失误在推动代币启动走弱。该研究员在EthCC大会上表示，一个关键问题是定价过高：项目在有限的流通供应条件下，以被抬高的FDV推出。这最终会导致私人估值与公开市场愿意支持的水平之间出现不匹配。

与此同时，创始人的过度自信也常常导致团队无视更广泛的市场环境，在需求已被限制的疲弱或看跌环境中发起项目。另一个关键失误是低估代币生成事件（TGE）中的卖压：空投接收者、早期投资者以及流动性提供者往往会立刻兑现利润，从而形成进一步的下行压力。

许多项目也会过早推出——在尚未实现产品—市场契合或可持续营收之前，就把代币推出，导致代币成为现实增长的替代品，而不是其补充。

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