2026 年第一季度，北美上市比特币矿企合计抛售超过 32,000 枚 BTC，这一规模不仅超越 2025 年全年总量，甚至超过 2022 年第二季度 Terra-Luna 崩盘期间的水平，刷新了单季矿企抛售纪录。参与本轮抛售的主要矿企包括 MARA Holdings、CleanSpark、Riot Platforms、Cango、Core Scientific 和 Bitdeer，其中 MARA 在 3 月单月售出超过 15,000 枚 BTC，CleanSpark 在 2 月的抛售比例高达当月产出量的 97% 以上。这一抛售规模远超以往任何周期性调整阶段的矿工减持幅度，反映出矿企面临的经营压力已从边际性挤压演变为系统性生存危机。
Hashprice 跌至历史低位意味着什么
衡量矿工盈利能力的核心指标 Hashprice——即单位算力每日的挖矿收入——在 2026 年第一季度跌至每 PH/s 每日约 28 至 35 美元的区间，其中 3 月初一度触及约 28 美元/PH/天，创下减半后的历史最低水平。这一指标之所以关键，在于它直接决定了矿工在支付电费和运营成本后的净收益。当前 Hashprice 已低于许多矿工的盈亏平衡阈值，全球约 15% 至 20% 的老旧矿机处于亏损运行状态。从历史数据看，Hashprice 在此前的减半周期中通常能在币价回升后恢复至更高水平，但本轮周期中算力价格持续承压的时间长度和下跌深度均超出以往，这意味着矿工的收入修复周期可能被显著拉长。
减半后矿工的生存压力为何持续放大
2024 年 4 月的比特币减半将区块奖励从 6.25 BTC 削减至 3.125 BTC，这一供给端冲击并未被币价上涨所完全对冲。相反，自 2025 年第四季度以来，比特币价格从约 124,500 美元的历史高点回落，叠加全网算力持续攀升至接近历史最高水平，共同对矿工收入形成了双重重压。根据 CoinShares 的报告，2025 年第四季度上市矿企生产单枚比特币的加权平均现金成本已攀升至约 79,995 美元，而在同一时期比特币交易价格约在 70,000 至 75,000 美元区间波动，这意味着即使不考虑折旧和资本支出，部分矿工已处于现金成本亏损状态。2028 年减半将进一步把区块奖励从 3.125 BTC 削减至 1.5625 BTC，若算力价格届时仍无法有效回升，行业将面临更为严峻的结构性挑战。
矿工持仓变化如何揭示行业结构性转向
CryptoQuant 数据显示，矿工持有的比特币总量已从 2023 年底的约 186 万枚降至当前的约 180 万枚，两年内净减少约 6 万枚 BTC。这一趋势与减半前矿工普遍囤币的行为模式形成鲜明对比——2024 年公开矿企曾净增持 17,593 枚 BTC，持币总量一度突破 10 万枚。持仓量的持续收缩反映了两个结构性变化：其一，矿工从长期持有者角色向被动出售者转变；其二，矿工抛售不再是短期的流动性管理，而是生存性资产置换行为。当约两成矿工持续处于亏损状态且算力价格跌破盈亏平衡阈值时，出售 BTC 已成为维持运营现金流的刚性选择，而非财务策略性操作。
矿工投降信号在历史上如何映射市场底部
连续三次的挖矿难度下调——这是自 2022 年 7 月以来首次出现的连续下调节奏——在技术分析层面被广泛视为矿工投降的明确信号。回顾历史，2022 年 Terra-Luna 崩盘期间，矿工在两个月内总共出售了约 7,900 枚 BTC，彼时比特币价格从约 69,000 美元的历史高点下跌近 70%，行业经历了 Core Scientific 等头部矿企申请破产保护的大规模出清。2022 年底 FTX 崩盘后，矿工投降导致了约 7.7% 的算力下降，随后市场逐步确认底部。当前 Q1 抛售规模已超过上述两次危机期间的水平，但此次投降的驱动因素有所不同：2022 年的压力主要来自币价暴跌，而当前压力来自成本端的结构性抬升与币价滞涨的双重挤压。
矿企向 AI 转型如何改变行业竞争格局
在挖矿利润率被压缩至极限的背景下，矿企向人工智能和高效能运算领域的转型正在重塑整个行业的竞争格局。上市矿企累计宣布的 AI/HPC 合约总额已超过 700 亿美元，部分矿企预计到 2026 年底高达 70% 的收入可能来自 AI 业务。资本市场对 AI 叙事给予了显著溢价：已获得 HPC 合同的矿企估值倍数达 12.3 倍，而纯挖矿公司仅为 5.9 倍。然而，转型也带来了债务结构的深刻变化，IREN 持有 37 亿美元可转换票据，WULF 总负债达 57 亿美元，行业整体杠杆率大幅攀升。这一分化意味着矿企的未来竞争力将不再由挖矿效率和算力规模单方面决定，而是取决于其在能源资产配置和资本结构管理上的综合能力。
矿工抛售潮对市场供需格局的深层影响
矿工作为比特币生态系统中唯一具备持续性生产成本的参与者，其抛售行为对市场供需格局具有独特的传导机制。当前上市矿企持仓的持续下降，叠加减半后区块奖励减半与全网算力攀升的双重挤压，意味着算力增长正由边际成本更低的新入场者驱动，而非存量矿企扩张。与此同时，机构资金库公司的持续增持与矿企抛售形成了持有者结构的再平衡——生产端让渡仓位予配置型资本。这一转移若伴随链上长期持有者占比上升，可能逐步改变市场对短期供应冲击的敏感度。但 CoinShares 明确警示，除非比特币价格出现大幅回升，否则 2026 年上半年高成本矿工将进一步退出市场。
矿工行为变化是否标志着行业进入新阶段
从更宏观的视角看，本轮矿企抛售潮不仅是周期性压力的体现，更可能标志着比特币挖矿行业进入一个结构性重塑的新阶段。以往减半周期中，矿工能够通过熬过短期阵痛、等待算力价格恢复至新高来实现盈利修复，但当前算力价格持续处于 30 至 35 美元/PH/天的低位区间，复苏假设不再稳固。矿工从“囤币者”向“被动出售者”的角色转变、AI 转型对能源和资本配置的重新分配、以及行业杠杆率的系统性抬升，三者叠加构成了一个与以往任何周期都不同的行业环境。这意味着市场对矿工行为的分析框架也需要相应更新——矿工的抛售信号在量化规模上固然具有参考价值，但其结构背景的变化同样值得持续追踪。
总结
2026 年第一季度上市矿企抛售超 32,000 枚 BTC 创下历史纪录，其根本驱动因素是 Hashprice 跌至历史低位叠加生产成本逼近 80,000 美元，导致约两成矿工陷入亏损。这一抛售潮在规模上超过了 2022 年 Terra-Luna 崩盘时期的水平，但驱动因素更为复杂——不仅是币价回调，更包括算力持续攀升和减半后供给削减的结构性压力。矿工持仓的持续收缩和向 AI 基础设施的加速转型，正在重新定义矿企的竞争边界和行业风险特征。从历史经验看，矿工投降信号往往与市场阶段性底部相关，但本轮的结构性差异意味着仅凭历史规律进行线性外推可能面临较大不确定性。
FAQ
Q1：什么是 Hashprice，它为何是衡量矿工压力的关键指标？
Hashprice 代表矿工单位算力每日的挖矿收入，通常以美元/PH/s/日为单位。它综合反映了比特币价格、全网算力难度和区块奖励三个变量的影响，是评估矿工盈利能力的核心指标。当 Hashprice 低于矿工的运营成本（主要是电费）时，矿工将面临亏损，被迫出售持有的 BTC 以维持现金流。
Q2：本次上市矿企抛售 3.2 万枚 BTC 的规模有多大？
2026 年 Q1 的抛售量不仅超过 2025 年全年总量，还超过了 2022 年 Q2 Terra-Luna 崩盘期间的抛售水平，创下历史单季最高纪录。参与抛售的头部矿企包括 MARA、CleanSpark、Riot、Cango、Core Scientific 和 Bitdeer 等。
Q3：矿工投降信号通常如何影响比特币市场？
历史上，矿工大规模抛售和算力难度连续下调往往出现在市场阶段性底部附近。因为矿工是最被动的卖方——他们有刚性的运营成本和现金流需求，当价格跌破盈亏平衡线时只能被迫出售。当抛售压力释放到一定程度后，市场上的卖方力量减弱，为价格修复创造条件。但需注意，每次投降的结构背景不同，不能简单套用历史规律。
Q4：矿企向 AI 转型对挖矿行业有何长期影响？
矿企向 AI 和 HPC 领域转型正在改变行业的能源和资本配置结构。部分矿企已累计宣布超过 700 亿美元的 AI 合约，预计到 2026 年底收入中来自 AI 的比例可达 70%。这一趋势意味着矿企的业务模式正从单一挖矿向多元化的基础设施运营转变，行业的竞争逻辑和估值体系也在随之重塑。
