2026年4月13日，Ondo Finance 就其 Ondo Global Markets（OGM）產品向美國證券交易委員會（SEC）提交不採取執法行動函請求，尋求監管確認在特定模式下，將部分證券權益以代幣化形式記錄於以太坊主網不會引發執法風險。這一動作發生在 RWA 賽道整體升溫的宏觀背景下，其背後牽涉監管框架演變、代幣化資產規模擴張，以及傳統金融機構加速入場等多重結構性力量。
RWA 代幣化的監管框架已經發生了哪些變化？
理解 Ondo 本次申請的戰略意義，需要先回溯 2026 年以來美國監管環境的實質性轉變。2026年1月28日，SEC 公司財務部、投資管理部及交易與市場部聯合發布《代幣化證券聲明》，明確代幣化證券在法律性質上仍屬於傳統證券範疇，聯邦證券法的揭露、註冊及投資人保護要求並未因技術載體的變化而豁免。該聲明為市場參與者提供了關於如何將現有證券法適用於代幣化證券的操作性指引，意味著 SEC 正在從「執法監管」轉向「規則先行」的治理模式。
緊接著在2026年3月17日，SEC 與 CFTC 聯合發布68頁的解釋性文件，系統性地將加密資產劃分為五大類別，其中「數位證券」——即代幣化證券——被明確定性為證券範疇，受 SEC 嚴格監管。這一分類體系的建立，為 Ondo 等 RWA 協議提供了此前長期缺失的合規參照座標。同月，SEC 正式批准納斯達克的證券代幣化交易規則修改提案，允許羅素1000指數成分股及主要 ETF 以區塊鏈代幣形式在交易所進行交易與結算，標誌著代幣化證券從概念驗證階段正式進入主流市場的合規通道。
上述監管變化共同構成了 Ondo 本次申請的制度基礎。在規則逐步清晰但具體操作路徑仍需個案確認的過渡階段，尋求 SEC 的不執法函實際上是一種謹慎且務實的合規策略選擇。
Ondo 本次尋求監管默許的具體內容與策略邏輯是什麼？
根據 Ondo 官方部落格披露的資訊，本次不執法函請求的適用範圍被嚴格限定。Ondo 並未要求 SEC 重寫證券法或全面批准各類代幣化證券，而是尋求一個特定且狹窄的確認：將證券權益以代幣化形式記錄於以太坊主網的營運模式，不會引發 SEC 的執法行動。
具體操作機制如下：Oasis Pro TA 負責在以太坊主網上鑄造代表證券權益的代幣，這些代幣由 BitGo 託管於指定錢包，而 Alpaca Securities 則繼續維持傳統的鏈下帳簿與記錄。需要強調的是，鏈上代幣並非直接代表底層股票的所有權，而是對透過 DTC 持有的證券權益的記錄——即一種受益權益的代幣化表達。Ondo 選擇以太坊作為記錄層，理由是 OGM 產品已在以太坊及相容環境中運行，保持技術堆疊的一致性有助於降低系統摩擦。
從策略邏輯來看，Ondo 的做法體現出三個關鍵特徵。其一，明確界定「營運層優化」而非「市場結構重構」，試圖將創新包裝在現有合規框架的可接受邊界內。其二，直接援引了 SEC 於2025年12月11日批准 DTC 試點代幣化證券權益記錄的先例，形成「DTC 可以做的，市場參與者同樣可以做」的類比論證。其三，透過不執法函而非正式規則制定流程來獲取監管確認，避免了冗長的立法程序，是一種務實且高效的路徑選擇。
RWA 市場的整體規模與資金流向發生了怎樣的結構性變化？
監管環境的明朗化與 RWA 市場的實際成長之間形成了相互強化的正向循環。截至2026年4月，全球代幣化實體資產市場規模已突破335億美元，較2025年初的約120億美元實現顯著擴張。其中，代幣化美國國債佔據約45%的份額，規模達113億美元，而代幣化股票市場也已突破10.7億美元。
在代幣化股票細分賽道，Ondo 的市場地位尤為突出。據 RWA.xyz 數據，Ondo 佔據代幣化股票市場超過61%的份額，累計交易量突破127億美元，持有者數量達8.29萬。從更宏觀的維度觀察，RWA 市場的資產類別正在從美國國債單一品類向多元化方向演進，公司債券、私募信貸、機構另類投資基金等均已突破10億美元規模，市場集中度在過去一年下降了約61%。
與此同時，傳統金融機構的入場速度明顯加快。貝萊德的 BUIDL 代幣化基金規模已擴大至約28.5億美元，摩根大通將區塊鏈業務部門 Kinexys 推向規模化應用。這些跡象顯示，RWA 代幣化正在從「加密原生領域的試驗」轉向「主流金融基礎設施的組成部分」。
如果 SEC 批准不執法函，將對產業產生哪些示範效應？
SEC 對 Ondo 申請的最終態度，將在很大程度上影響整個 RWA 賽道的合規路徑選擇。若獲得批准，將產生至少三個層面的示範效應。
從監管先例的角度看，這將為其他 RWA 協議提供可參照的合規操作模板。Ondo 模式的核心在於「鏈下記帳 + 鏈上記錄輔助」的雙層架構——官方帳簿留在傳統託管體系內，區塊鏈僅作為輔助性記錄和操作層存在。這種設計在不觸碰現有證券法核心約束的前提下，實現了區塊鏈技術對營運效率的提升，具有很強的可複製性。
從基礎設施發展的角度看，以太坊作為證券級記錄層的定位將得到監管背書。目前以太坊網路承載了約57%的代幣化 RWA 活動，持有者數量已達約16.9萬。監管明確性的提升可能進一步加速機構資金向以太坊生態的聚集，推動其從 DeFi 基礎設施向廣義的金融記錄基礎設施演進。
從市場結構演進的角度看，代幣化證券與傳統證券之間的融合通道將更加順暢。SEC 已批准納斯達克的代幣化交易框架，若 DTC 層級的試點和 Ondo 這類市場參與者層級的申請均獲監管確認，代幣化證券將從「單一交易所試點」走向「全鏈條合規運行」，為更廣泛的資產類別上鏈掃清制度障礙。
代幣化證券發展面臨哪些核心挑戰與潛在風險？
儘管監管框架日趨清晰，代幣化證券的規模化發展仍面臨多重挑戰。從合規執行的角度看，在公共區塊鏈上執行 KYC 和 AML 規則仍是監管機構關注的核心焦點。納斯達克在獲批方案中選擇許可型區塊鏈以在協議層收集 KYC 資訊，而 Ondo 的方案則依賴傳統託管機構維護官方帳簿，這一設計本身即是對合規約束的主動回應。
從經濟模型的角度看，基礎設施成長與代幣價值之間的脫鉤問題值得關注。以 ONDO 代幣為例，儘管平台 TVL 在2026年4月初達到創紀錄的29.19億美元，年化費用收入約4,895萬美元，但 ONDO 價格較歷史高點2.14美元下跌超過80%，協議和持有者收入均為零。截至2026年4月14日，根據 Gate 行情數據，ONDO 報價為0.2532 USD。這種價值捕獲缺口的出現，反映出當前 RWA 協議的經濟模型設計仍在探索階段，生態擴張尚未轉化為代幣持有者的直接收益。
此外，跨司法管轄區的監管協調也是一項長期挑戰。2026年2月6日，中國央行等八部門聯合發布通知，明確「境內嚴禁、境外嚴管」的 RWA 監管原則，同時證監會為境內資產境外發行 ABS 代幣開闢了有限的合規通道。不同國家和地區在 RWA 代幣化問題上的監管取向差異，意味著任何 RWA 協議的合規設計都必須具備跨境適應性。
總結
Ondo Finance 向 SEC 提交不執法函請求，本質上是 RWA 賽道在監管框架逐步完善背景下的一個標誌性合規探索事件。從宏觀趨勢看，RWA 代幣化市場在2026年已跨越300億美元規模關口，機構資本持續湧入，資產類別日趨多元化，監管框架從模糊走向清晰。從微觀機制看，Ondo 選擇以「鏈下記帳 + 鏈上記錄輔助」的模式尋求 SEC 確認，既是對現有合規框架的尊重，也是對營運效率提升的務實追求。然而，代幣化證券的規模化發展仍面臨 KYC/AML 執行、跨司法管轄區監管協調，以及經濟模型設計等多重挑戰。SEC 對本次申請的最終回應，將成為觀察美國監管層對代幣化證券態度的重要風向標，也將深刻影響 RWA 賽道未來一段時期的發展路徑選擇。
FAQ
問：什麼是 SEC 不採取執法行動函（no-action letter）？
不採取執法行動函是 SEC 工作人員出具的非正式信函，表明其不會針對特定業務模式或操作建議執法行動。它不具法律約束力，但通常會被市場參與者視為監管確認的重要依據。
問：Ondo 申請的方案與傳統證券託管有何本質區別？
傳統證券權益記錄完全由中心化託管機構維護。Ondo 方案在維持傳統鏈下帳簿的同時，在以太坊主網上增加了一層代幣化的權益記錄，用於支援抵押品監控、申贖流程和對帳體系的效率提升。
問：代幣化證券是否等同於持有底層資產的所有權？
不等同。在託管代幣化模型下，代幣通常代表對底層證券的受益權益而非直接所有權，基礎證券仍透過傳統託管鏈條持有，代幣持有者享有的權利由具體產品設計決定。
問：RWA 代幣化市場目前的主要資產類別有哪些？
截至2026年4月，主要資產類別包括美國國債代幣化（約113億美元）、大宗商品（約65億美元）、代幣化股票（約10.7億美元），以及私募信貸、公司債券等新興類別。
問：ONDO 代幣價格為何與平台成長出現脫鉤？
主要原因是 ONDO 代幣目前缺乏與平台收入之間的直接經濟聯繫——協議和持有者收入均為零，資金更多直接流向代幣化股票等底層資產而非平台代幣，導致生態擴張尚未轉化為代幣價值。
