储备资产面临新考验，制裁风险推动比特币进入政策辩论

比特币政策研究所（Bitcoin Policy Institute）最近发布的一篇论文以一个熟悉的论点开篇：该国的储备过度集中于美元。黄金的表现低于其潜力，而比特币可以同时起到补充作用。

在此停下的读者会错过论文中在第5到第7页、以“封锁与入侵”框架埋藏起来的更重要的主张——论文试图重新定义：什么会导致储备资产失效。

传统的储备分析会从流动性、价格稳定性和信用质量来评判资产。BPI的论文增加了第四项测试：当航运通道被封锁、东道国撤回托管访问权限，或另一国家变得在政治上敌对时，这项资产还能否继续被转移、被使用，或被动员？

按这种衡量标准，黄金可能会被搁置，美元储备可能变成有条件的，而比特币则能在不依赖物理接入或外交地位的情况下保持电子可携带性。

这比主张一个台湾的BTC持仓要更大的概念性举动。

为什么这很重要： 这标志着对传统储备思维的转变。像国债和黄金这样的资产，可能在纸面上依然有价值，但在制裁、冲突或政治压力下却难以或无法使用。如果储备管理者开始优先考虑“可获得性”而不是“稳定性”，比特币就会进入讨论——它不再是一次回报型押注，而是一种应急资产。

从宏观押注到主权保险

多年来，国家层面的比特币论证一直沿着单一轨道展开：对货币贬值进行对冲、实现储备多元化、并从采用势头带来的上行中获益。

这一论点在BPI论文中依然出现，尤其是在其关于美国债务积累和美联储资产负债表扩张的章节中。更具原创性的贡献则在别处：论文根据“在胁迫之下资产是否仍可被获取”来对储备资产进行排序。

政府只需要承认：国债、往来银行网络、物理存放的金属，以及外国主权纸制资产，各自存在不同的依赖关系。

政策问题集中在：当托管、运输或东道国政治出问题时，哪一种资产还能保持可达。

官方储备行为已经证实，这种说法远不止适用于比特币倡导者。国际货币基金组织（IMF）报告称，截至2024年底，包括黄金在内的全部国际储备达到12.5万亿SDR。

欧洲央行（ECB）报告说，2024年黄金在全球官方储备中的占比按市值计算达到20%，超过欧元的16%；并且当年各家央行购买了超过1,000吨黄金。

世界黄金协会（World Gold Council）的2025年调查发现，73%的受访者预计未来五年全球储备中的美元持有将更低；而报告“国内黄金存储”的央行比例从前一年的41%上升到59%。

储备管理者已经在拓宽“储备风险”的定义，而BPI论文则把这一逻辑延伸到比特币。

资产	正常时期的强项	危机脆弱性	承压下的失效模式	这在文章中为何重要
美元储备 / 国债	深度流动性，高信用质量，全球储备标准	可能因东道国政策、制裁或托管杠杆而变得受政治约束	冻结 / 有条件的访问 / 政治压力	表明一项储备可能在“纸面上”依然“安全”，但在实践中会变得更难以使用
黄金	长期的储备支撑，抗通胀，对官方机构广泛被接受	难以快速转移，物理上可被“捕获”，容易遭到扣押或运输瓶颈的影响	搁置 / 扣押 / 物流失效	解释为何“可携带性”和“物理控制”在储备分析中现在更重要
比特币	数字化可携带，类似持票人（bearer-like），无需航运通道或物理运输即可转移	高波动性，治理负担，官方部门接受度有限	机构不情愿 / 政策犹豫，而不是物理上的被动“固定”	以“最后手段的可获得性”资产进入故事，而不是传统意义上的安全储备
多元化的非美元主权纸制资产	降低对单一储备发行方的依赖，仍符合传统储备框架	仍取决于外部主权体系、结算基础设施和市场准入	外部依赖 / 中立性下降	作为熊市情景的替代方案：即便在接受可获得性风险之后，储备管理者也可能更倾向于它而非BTC
国内金库化的黄金	在保留黄金储备角色的同时，提高对托管的控制	仍在急性危机中遭遇运输摩擦与有限的可携带性	机动性约束，而非纯粹的托管风险	展示为什么黄金可以从相同的“可获得性风险”逻辑中获益，而无需完全解决它

可获得性风险的现成证据

“可获得性风险”的论证力来自具体的近期事件。

3月，俄罗斯央行对欧盟冻结影响约3000亿美元主权资金提出挑战。该争议使关键前提保持可操作性：储备资产可能在政治上变得“无法动用”，但仍保留其名义价值。

一项“名义上属于你，但在实践中被冻结”的资产，已经在作为储备时失败了——无论其信用评级如何。

巴西央行得出了类似结论。3月31日，巴西把黄金在储备中的占比从一年前的3.55%提高到7.19%，同时把美元占比削减到72%，并称“多元化”是驱动因素。

BPI论文认为，比特币应纳入同一套多元化计算之中，尤其是用于由地缘政治逻辑驱动的储备决策。

美国《战略比特币储备》（US Strategic Bitcoin Reserve）提供了一个不同的数据点。白宫的命令把“带没收的BTC”的储备置于优先级，禁止直接出售，并且仅在预算中性基础上才考虑额外收购。

这就把“比特币储备”的表述引入到一种真实的主权行政结构中，为其非传统资金来源设立了先例。

一张柱状图显示：在官方储备中，黄金相对欧元的占比为20%对16%，同时73%的央行预计在未来五年内削减美元持有。

主权比特币论证的两条路径

规模使看涨论证变得具体。台湾的储备总额约为6,020亿美元；若配置1%的比特币仓位，大约是60亿美元，而配置5%的仓位则约为300亿美元。

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更广泛的数学则更为冰冷：全球储备的0.1%，约162.5亿美元，将相当于按当前接近68,000美元的价格计算的比特币全部市值约1.2%。

即便是边际规模的参与，也会在任何一家央行作出“标题级别”的配置决策之前，就对价格产生后果。

看涨论证需要少数对政治暴露或关注制裁风险的国家，先把小额BTC持仓在0.25%到1%区间内形式化，或者在购买更多之前，把已经被扣押或挖出的比特币当作储备资产来对待。

Ferranti的制裁风险建模支持这一方向：在一种制裁情景下，他的模型为“涉制裁暴露的主权”给出了约5%的最优比特币占比。随后，“主权比特币”话语将从倡导论文转向真正的资产负债表科目。

看跌论证接受对可获得性风险的批评，并仍然得出结论：比特币会失败。

储备管理者承认，实物黄金存在物流依赖，而美元储备也有政治依赖；然后他们再决定：由于比特币的波动性、治理负担以及几乎为零的官方部门可接受性，它比“国内金库化的黄金”和“多元化的非美元主权纸制资产”更难被作为持有对象。

黄金吸收了“多元化需求”，而本应为BTC生成的那套“可获得性风险”论证却变得落空。比特币作为储备资产的角色仍停留在概念层面。辩论在继续，同时投资组合保持其构成不变。

一张双路径流程图描绘了：当“可获得性风险”进入主权储备思维时，可能带来两种结果——要么形成正式的比特币资产负债表采纳，要么出现一种快于实际投资组合变化的辩论。

论证成立之处与承压之处

当BPI论文把“可携带性”和“抗扣押性”当作真正的储备特征来对待时，它最有说服力，并且这种特征应当以可观察的储备行为为基础。

这种框架与官方数据相吻合：地缘政治如今会明显影响储备构成，而“希望把资产持有在不依赖单一对手方的集中依赖之外”的诉求确实存在，并且已经在推动投资组合调整。

当论文把采用动能或价格升值当作“政策论点已尘埃落定”的证据时，它就有些用力过猛。官方机构仍会把可接受性、法律清晰度与操作惯性，和可获得性风险一同权衡，而这些因素的权重并不会因为“可携带性排名”没有被覆盖而消失。

这篇论文论证中最可信的版本，是它自己明确陈述的立场：比特币作为与黄金并列的小额保险配置，且针对可获得性进行优化。

在比特币作为储备政策议题的大部分历史中，官方圈子里最核心的问题是：比特币是否足够安全以供持有。这样的框架在每个传统衡量指标上都持续让BTC处于不利地位——因为其波动性使它在各类常规标准下都低于国债和黄金。

如今，储备管理者把注意力转向：在遭遇敌对的地缘政治环境时，哪些资产仍能被部署。黄金的回升、对国内金库化的偏好、由制裁驱动的储备争端，以及支付基础设施的碎片化，都表明储备管理者已经在寻求更“传统”的资产。

比特币倡导者正在把BTC插入到同一场讨论中，而BPI论文展示了当这种论证被推进到最复杂的程度时，它是如何运作的。

本文中提到

比特币 比特币政策研究所（Bitcoin Policy Institute）

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