剛剛注意到在挖礦領域發生了一件相當重要但卻沒受到足夠關注的事情。比特幣礦工已不再是傳統意義上的礦工。

數據說明了一切。根據最新的 CoinShares 報告，上市礦商在2025年第四季的生產成本約為每BTC $80K 美元，而比特幣的交易價格在68K美元到$70K 美元區間。僅硬體成本一項就已經造成每枚幣$19K 美元的虧損。這樣的經濟模型已經完全崩潰，礦工比任何人都更清楚這一點。

但令人驚訝的是——他們沒有選擇接受較低的利潤率，而是整個行業正進行一個大規模的轉型，轉向AI基礎設施。我們看到公開礦商宣布超過$70 億美元的AI與高性能計算合約。Core Scientific 與 CoreWeave 簽訂了價值102億美元、為期12年的合約。TeraWulf 已簽約128億美元。Hut 8 則簽下一份價值$7 億美元、為期15年的GPU容量租約。

AI加密挖礦的轉型基本上讓這些公司變成了資料中心運營商，順便挖比特幣。到2026年底，一些礦商的收入可能有70%來自AI基礎設施，而目前僅30%。Core Scientific 已經有39%的收入來自AI。這已不再是副業——而是主要業務。

經濟模型解釋了一切。AI基礎設施的利潤率超過85%，且擁有多年鎖定合約。以目前難度來看，比特幣挖礦的盈虧平衡點是電價低於每千瓦時0.05美元。從資本配置的角度來看，這個選擇是顯而易見的。

但有一個沒人願意談論的矛盾：這些公司同時也是比特幣網絡的安全保障者。當挖礦變得不經濟且AI變得有利可圖時，理性行為者會抽資退出挖礦。事實上，這正是目前的情況。2025年10月，算力峰值約為1160 EH/s，之後在連續三次負難度調整後，已降至約920 EH/s。

資金運作的跡象同樣明顯。債務激增——IREN持有37億美元的可轉換票據，TeraWulf 總債達57億美元，Cipher Digital 剛發行了17億美元的高級擔保票據。這些都是基礎設施規模的債務，而非挖礦規模的負債。再者，還有比特幣的拋售。礦工已經集體拋售超過15,000枚比特幣。Core Scientific 在一月賣出了$175 百萬美元的比特幣，並計劃在2026年第一季大幅拋售剩餘持倉。甚至最大上市持有者 Marathon，也在悄悄擴大出售授權，從其整個資產負債表中釋放出比特幣。

市場已經充分反映這種分歧。擁有高性能計算合約的礦商，其市盈率約為12.3倍未來十二個月的銷售額。純挖礦公司則約為5.9倍。為AI曝險支付雙倍價錢，進一步激勵他們加快轉型。

CoinShares 預測，到2026年底，算力將達到1.8 zetahashes，但這假設比特幣價格能回升到10萬美元。目前價格約為74K美元。如果價格持續低於80K美元，預計會有更多礦工退出，算力也會進一步下降。低於$70K 美元則可能引發全面投降。

新一代硬體如比特大陸的 S23 和專屬的 SEALMINER A3，能將能源成本大約降低一半，但部署這些設備需要資金，而礦工正將資金轉向AI建設。

現在的根本問題是：這是暫時的還是永久的？如果比特幣回升到10萬美元，挖礦利潤率會改善，AI轉型也會放慢。但如果價格持續在目前或更低水平，挖礦行業將徹底轉變成另一個模樣。比特幣網絡的安全性最終取決於這些經濟模型是否會再次偏向挖礦。目前，所有的激勵都指向相反的方向。