DAO的夢想已結束？市值數十億美元的加密公司關閉，因“無用戶”而取消代幣發行

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在加密治理公司 Crypto治理公司 Tally 中，處理的付款超過 10 億美元，服務超過 10萬名用戶，協助確保超過 800 億美元的協議資產，完成為期 60 天的美國 ICO 註冊流程，然後仍決定要終止代幣發售並無論如何關閉。

該公司表示，投資支持的治理工具市場並不存在到足以支撐業務的規模，哪怕經營已滿五年且似乎已出現成效。

此關閉事件與萬事達卡同意以最高 18 億美元收購穩定幣基礎設施公司 BVNK 的同一週到來，目的是擴展跨境匯款與企業付款通道。

BVNK 建立了一個解決方案，使得跨境匯款比傳統通道更快、更便宜，吸引了《財富》100 強的收購方，願意為這項能力支付策略性溢價。

Tally 建立了一款產品，處理超過 10 億美元付款、服務超過 100 萬名用戶，但仍得出結論：支撐投資支持型業務的底層市場太薄。

以太坊的「無限花園」願景——一個由各式各樣的協議與社群構成、需要複雜協調與治理基礎設施的生態系——尚未實現。

這種分歧揭示了加密需求的集中點：能解決直接金錢問題的產品會吸引資本與退出，而協調軟體則難以證明可持續的單位經濟性。

公司	核心產品	解決的問題	證明要點	資本事件	結果	市場正在獎勵什麼
Tally	給去中心化協議的治理工具	協調、投票與 DAO 運作	已處理 >$1B 的付款；>1M 名用戶；協助確保 >$80B 的協議資產；完成一項 60-day U.S. ICO 註冊流程	原本計劃的 ICO 在上線前被取消	關閉	僅靠活動與規模訊號不足以證明具投資規模的產品市場契合，或可持久的變現能力
BVNK	穩定幣付款基礎設施	更快、更便宜的跨境付款、匯款與企業撥款	為企業資金移動打造付款通道；定位為真實世界付款流程的基礎設施	Mastercard 同意以最高 $1.8B 收購 BVNK	策略性退出 / 收購	解決直接金錢問題的產品會吸引買家、資本與更明確的商業需求

此外，Tally 的說明聚焦在產品市場契合度。該公司建立在一個世界：那裡有成千上萬的去中心化協議，還有數百萬名活躍的治理參與者。

而它現在說，那個世界從未達到投資規模。

取消 ICO 而不是推出它，讓這次失敗更具揭示性。

Tally 本可以發行代幣、籌集資金，並延長其營運週期。它選擇了別的做法，因為團隊認為，在沒有更強的底層業務的情況下，他們無法誠實地向代幣持有人交付價值。

這就把一次典型的創業公司停擺，轉化成一種關於代幣發行能夠與不能夠完成什麼的陳述。

治理市場呈現活動，但變現能力薄弱。

根據哈佛商學院引用的研究，截至 2025 年初，活躍 DAO 超過 10,000 個、投票者為 330 萬、而 DAO 財庫總額約 225 億美元。

然而，一項 2026 年 1 月的研究涵蓋 50 個活躍 DAO、6,930 項提案，以及 317,317 個獨立投票地址，發現提案活動的參與度持續偏低，且提案活動的集中度也集中在少數小群體之間。

即使治理確實存在，參與模式看起來也很脆弱，且為獨立工具付費的意願依然薄弱。

加密需求真正所在之處

資本與機構參與所聚集的類別，圍繞著資金。

目前穩定幣的市值總計超過 3,160 億美元，當中約 1,630 億美元的供給由以太坊承載。代幣化美國國債已增長至 114 億美元，持有人數為 55,143。

三大發行商分別是 Circle（23 億美元）、Securitize（21 億美元）與 Ondo（19 億美元）。更廣泛而言，代幣化真實世界資產的分散式鏈上價值已超過 270 億美元。

Galaxy 在 2025 年的風險投資報告顯示，投資總計 200 億美元，跨越 1,660 筆交易；其中最大的一筆配置投向 Trading/Exchange/Investing/Lending，金額超過 50 億美元。

Trading/Exchange/Investing/Lending 在 2025 年 Q4 的加密風投資金達到 55 億美元，遙遙領先於其他類別。

Web3/NFT/DAO/Metaverse/Gaming 這一籃子下滑，而付款與銀行類別則成長。

資金配置反映的是重複使用者行為集中在哪裡：交換資產、發布擔保品、結算交易，以及跨境移動美元。

McKinsey 與 Artemis 估算實際穩定幣付款約為年化 3,900 億美元，僅佔全球付款總量的 0.02%。大多數大型鏈上穩定幣轉帳仍反映的是交易與內部移動，而非終端用戶的商業消費。

即便是最強的真實世界使用案例，仍以傳統金融標準而言屬於早期階段。

然而，即使只有這種狹窄滲透，其仍超過治理工具在機構採用與可衡量的經濟活動上所達成的水平。

在先前的 SEC 政權下，去中心化是法律策略的一部分，團隊透過去中心化以管理監管風險暴露。

如果監管壓力不再迫使去中心化，那治理就變成可選項。這會移除先前支撐對協調軟體需求的外部支柱之一。

代幣發行悖論

Tally 在接近推出 ICO 時就倒下，使得這次失敗比默默關停更具啟發性。

該公司完成了美國註冊，推測已越過法律與合規的障礙，並且有機會透過在仍顯示對新上市有需求的市場中出售代幣來籌集資金。

它拒絕這樣做，因為團隊認為：單靠資本並不能解決根本問題。

這些代幣本會製造交付價值的義務，而商業模式無法可靠地做到。

這個決策把代幣融資與產品驗證分隔開來。

代幣發售能替開發提供資金、吸引注意力，並延長營運週期。然而，它無法「製造」可重複的使用，也無法證明客戶會在可持續的利潤率下為該服務付費。

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Tally 有操作層面的數據顯示：儘管其用戶基礎在絕對數字上很大，但並未產生創投支持公司所需的參與深度或付費意願。

與付款基礎設施形成鮮明對比的是：萬事達卡以最高 18 億美元收購 BVNK，反映了對穩定幣通道能夠嵌入現有卡片網路分銷、合規系統與企業客戶關係的信心。

買方押注能讓資金在跨境流動時更快、更便宜的技術，替企業解決一個可衡量的問題；這些企業本來就會透過傳統銀行管道為類似服務付費。

Citi 對穩定幣項目的最新情境推估：到 2030 年為基準情境的市場規模 1.9 兆美元；若監管清晰度提升且透過卡片網路的分銷規模化，則牛市情境為 4 兆美元。

這些預測假設：穩定幣會嵌入跨境付款、匯款與企業撥款的基礎設施中。

成長模式取決於用戶是否想要在銀行昂貴或無法取得的司法管轄區，能以更便宜、更快速的方式取得美元。

經過洗牌後留下什麼

市場把需求集中在能解決直接金錢問題的產品上，而不需要意識形態式的參與。

錢包、交易所、託管服務、結算層與穩定幣發行商都提供使用者會消費的效用，而不需要用戶投票、治理或與他人協調。

依據「直接金錢效用」與「治理依賴」對加密類別進行排名，將付款通道與穩定幣置於治理導向軟體之上。

這些公司能收取費用、衡量留存，並用能夠展示營收成長的方式，來做治理平台較難複製的事。

以太坊仍是這一演進的核心。該鏈承載了大多數穩定幣供給，並主導代幣化國庫（treasury）的發行。

Citi 指出：ETH 仍對用戶活動指標敏感，這意味著價格表現如今取決於結算量、穩定幣轉帳與代幣化資產活動的成長。

比特幣不取決於用戶是否想要用代幣治理應用，或透過代幣協調。

Citi 更新的 12 個月情境把 BTC 放在：基準情境 112,000 美元、牛市情境 165,000 美元、以及衰退情境 58,000 美元；主要波動因素是監管、宏觀經濟狀況與機構需求。

如今加密最乾淨的牛市案例，圍繞著「無聊的效用」：能比電匯結算更快的穩定幣、可程式化合規的代幣化證券（每天 24/7 交易）、以及能繞過通訊行銀行（correspondent banking）的付款通道。

這些產品需要用戶找到它們比替代方案更便宜、更快，或更容易取得。

熊市案例則顯示：代幣融資會製造一種「驗證」的幻覺——當真正的收入模型被測試時，這種幻覺就會崩塌。

如果監管停滯且宏觀狀況惡化，更多新創公司可能會發現：大量鏈上交易量與代幣的可選性（token optionality）無法取代那些會繳交持續性費用、因為產品在他們這裡能輕易解決某個問題而選擇付費的客戶。

Tally 的崩塌標誌著加密進入一個階段：代幣發行不再能驗證那些類別。

市場現在將能證明可重複效用的專案，與能證明大量數字的專案分隔開來。能活下來的公司將是用戶會與之互動的那些，因為它們的產品解決的是直接問題。

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