看了一下ETH最近的表現，相較於BTC確實有點拉胯。從2022年以太坊轉向PoS以來，ETH對BTC已經跌了大約65%，這多少讓人有點失望。

還記得當初的ultrasound money敘事嗎？那時候大家都在說以太坊會透過EIP-1559的銷毀機制加上Merge後的低發行量，逐步變成通縮資產，最終比BTC還稀缺。聽起來很誘人對吧？

但現實是，這個ultrasound money的承諾並沒有真正兌現。Merge之後ETH的年供應量雖然低於BTC的0.85%，但也在以約0.23%的速度成長。關鍵問題在於，以太坊要真正實現通縮，需要網路活動足夠多來燒掉更多的ETH。可現在這個條件正在弱化。

最直接的表現就是gas費下降了。三月份以太坊平均交易費只有$0.21，比一年前下降了54%。費用越低，燒掉的ETH就越少。更扎心的是，大量活動已經遷移到了Layer 2網路。L2上的日均操作量是每秒926次，而以太坊主網只有22.36次。這對擴展性是好事，但對ultrasound money這個理論來說，就是釜底抽薪。

那為什麼投資者對BTC這麼鐘情呢？一個很重要的原因就是信任。BTC有2100萬的硬上限，供應量完全可預測，這種確定性對投資者很有吸引力。相比之下，以太坊的貨幣政策就顯得靈活多變，現在還在緩慢增發，這種不確定性讓人不太放心。

從ETF的資金流向也能看出這點。截至三月，美國現貨比特幣ETF管理資產超過919億美元，而以太坊ETF才121億。差距有多大一目了然。

從價格上看，ETH五年的表現也沒啥亮點。從2021年到現在，ETH只是勉強超過了之前接近$4.95K的歷史高位，然後就失去了動力。反觀BTC，從2021年的高點翻倍到2025年的新高。這種巨大的差異說明，單純降低發行量根本不足以創造持續的需求增長。

另外還有個問題是Vitalik和以太坊基金會的定期拋售。有分析機構公開表示看空ETH就是因為這些insider在高位出貨。這種行為讓市場產生了一種感覺——以太坊的核心開發者們好像在趁勢分配，而不是長期看好。這對市場情緒的打擊還是挺大的。

總的來說，ultrasound money這個概念雖然聽起來很酷，但在實際執行中遇到了太多阻力。L2的發展雖然解決了擴展性問題，但同時也削弱了主網的燃燒條件。而投資者對BTC那種確定性的偏好，也不是短期能改變的。