Только что ознакомился с последними данными по майнингу, и здесь происходит что-то действительно важное, что большинство игнорирует. Балансовые отчёты рассказывают настоящую историю.

Биткоин-майнеры сталкиваются с фундаментальным кризисом. Затраты на производство достигли почти $80K за монету в 4 квартале 2025 года, но BTC торговался около $68-70K. Это примерно $19K убытков за добытую монету. Эти цифры не складываются, и индустрия ответила тем, что может стать крупнейшим поворотом в истории майнинга.

Самое удивительное — как быстро всё происходит. Более $70 миллиардов в контрактах на ИИ и высокопроизводительные вычисления было объявлено среди публичных майнеров. Только Core Scientific заключила контракт на $10,2 миллиарда с CoreWeave на 12 лет. TeraWulf имеет $12,8 миллиарда в контрактных доходах от HPC. Hut 8 подписала $7 миллиардов, 15-летний договор на инфраструктуру для ИИ. Это уже не мелкие побочные проекты.

Экономика всё объясняет. Инфраструктура для майнинга биткоинов стоит примерно $700K до $1M за мегаватт, а инфраструктура для ИИ — $8-15 миллионов за мегаватт. Разрыв огромен, но есть один важный момент: контракты на ИИ предлагают маржу выше 85% с многолетней видимостью. В то время как цена хеша достигла исторических минимумов около $28-30 за петахеш в день. Майнеры нуждаются в электроэнергии ниже $0,05/кВтч, чтобы выйти на ноль. Конкуренции нет.

Послушайте, что происходит с реальной структурой доходов майнеров. Core Scientific уже получает 39% дохода от колокации для ИИ. TeraWulf — 27%. IREN — 9%, но быстро растёт. К концу 2026 года эти компании могут получать 70% дохода от инфраструктуры для ИИ, что значительно больше примерно 30% сегодня. Они фактически становятся операторами дата-центров, которые случайно продолжают майнить биткоин.

Но есть одна проблема, о которой никто не хочет говорить: финансирующие этот поворот майнеры — те же, что обеспечивают безопасность сети биткоин. Когда майнинг становится убыточным, а деньги в индустрии — в ИИ, рациональный шаг — перераспределить капитал из майнинга. Если достаточно майнеров сделают это, безопасность сети пострадает.

Данные по хешрейту уже показывают, что это происходит. Сеть достигла пика около 1,160 экзахешей в секунду в октябре 2025 года и с тех пор снизилась примерно до 920 EH/s. Три подряд отрицательных корректировки сложности. Это не происходило с июля 2022 года.

Как они финансируют этот переход? Два способа. Первый — огромный долг. IREN теперь имеет $3,7 миллиарда конвертируемых облигаций. TeraWulf — $5,7 миллиарда общего долга. Cipher Digital выпустила $1,7 миллиарда старших обеспеченных облигаций в ноябре, и их квартальные расходы на проценты выросли с $3,2 миллиона до $33,4 миллиона только в 4 квартале. Это ставки на инфраструктурном уровне, а не на майнинговом долге.

Второй — они продают биткоины. Публичные майнеры collectively сократили свои запасы BTC более чем на 15 000 монет с пиковых уровней. Core Scientific ликвидировала примерно 1 900 BTC на сумму $175 миллионов в январе и планирует продать практически все оставшиеся запасы в 1 квартале 2026 года. Bitdeer ушёл в ноль в феврале. Riot Platforms продала 1 818 BTC на сумму $162 миллионов в декабре. Даже Marathon, крупнейший публичный держатель с 53 822 BTC, тихо разрешил продажи со всего резервного баланса в их отчёте 10-К за март, отчасти потому, что их кредитная линия, обеспеченная биткоинами, достигла 87% LTV при падении цен.

Рынок уже закладывает эту разницу. Майнеры с закреплёнными контрактами HPC торгуются по 12,3 раза по отношению к продажам за следующий год. Чистые майнеры — по 5,9 раза. Инвесторы платят более чем вдвое больше за экспозицию к ИИ, что только усиливает стимул к дальнейшему повороту.

Географически картина тоже меняется. США, Китай и Россия сейчас контролируют примерно 68% глобального хешрейта, при этом США за квартал прибавили около 2 процентных пунктов. Но Парагвай и Эфиопия только вошли в топ-10 стран по майнингу, благодаря 300-мегаваттной операции HIVE и 40-мегаваттной фабрике Bitdeer.

Куда всё это движется? CoinShares прогнозирует, что хешрейт достигнет 1,8 зетахешей к концу 2026 года и 2 зетахешей к марту 2027-го. Но это предполагает восстановление биткоина до $350 к концу года. Текущая цена — около $73,21K. Если BTC останется ниже $80K, цена хеша продолжит падать, и больше майнеров выйдут из игры. Ниже $100K вызовет более масштабную капитуляцию, что парадоксально принесёт выгоду оставшимся за счёт снижения сложности.

Новые поколения оборудования могут стать спасением. Серия S23 от Bitmain и SEALMINER A3 от Bitdeer работают ниже 10 джоулей за террахеш и должны быть в масштабе к первой половине 2026 года. Они примерно вдвое снизят энергозатраты на биткоин. Но их развертывание требует капитала, который большинство майнеров сейчас направляют в ИИ.

Главный вопрос прост: какая будет цена биткоина? Если она достигнет $100K, маржа майнинга восстановится, и поворот к ИИ замедлится. Если останется на уровне $70K или ниже, переход ускорится, и индустрия майнинга, которую мы знали последние десять лет, превратится во что-то совершенно иное. Это переменная, которая решит, является ли это временной реакцией или постоянным структурным сдвигом.