Desde a listagem nas ações americanas, com valor de mercado que atingiu mais de mil milhões de yuan na sua fase de pico, até ficar atolada em perdas, com a redução do valor de mercado e o desaparecimento do brilho, a empresa-mãe da Perfect Diary, Yatsen E-commerce (doravante “Yatsen”), percorreu cinco anos repletos de altos e baixos.

Depois de eliminar a bolha do período de novo consumo, esta empresa de cosméticos fundada por três rapazes pós-80s está a passar por uma transformação intensa e a correr em direção ao futuro.

Em 2 de março de 2026, a Yatsen divulgou o relatório financeiro de todo o ano de 2025. O relatório mostra que a sua receita cresceu 26,7%, atingindo 4,3 mil milhões de yuan, com uma redução de 87% nas perdas, e, pela primeira vez desde a sua entrada no mercado, atingiu lucro anual, com um lucro líquido de 8,4 milhões de yuan.

De acordo com o relatório financeiro, espera-se que a receita do primeiro trimestre de 2026 varie entre 960 milhões e 1,08 mil milhões de yuan, um aumento de aproximadamente 15% a 30% em relação ao mesmo período do ano anterior.

Outro ponto-chave é que a margem bruta da Yatsen tem vindo a subir nos últimos anos, passando de 68% em 2022 para 78,2% em 2025, um nível que já se aproxima do das grandes marcas internacionais.

Se olharmos apenas aos indicadores financeiros, parece que esta empresa já completou um processo padrão de “estancar, reparar e regressar ao crescimento racional”. Ao mesmo tempo, uma nova ronda de financiamento superior a 800 milhões de yuan está a ser preparada. Em 11 de março, a Yatsen anunciou a emissão de títulos obrigacionistas conversíveis no valor de 120 milhões de dólares através de uma oferta privada, com a participação do fundador Huang Jinfeng e da Citic Capital, através da sua subsidiária Xinchen Capital.

O preço de conversão foi fixado em 4,63 dólares por ação, com um prémio considerável em relação ao preço atual das ações da Yatsen. Isto revela pelo menos duas intenções. Primeiro, que o fundador está disposto a investir com o seu próprio dinheiro, acreditando que o valor da empresa está subestimado e que há potencial de crescimento no futuro; segundo, que a entrada da Xinchen Capital, como parte do capital de risco global, pode ajudar a Yatsen a integrar a cadeia de abastecimento global e expandir para mercados internacionais, potencialmente impulsionando uma nova dinâmica de crescimento.

Hoje, a Yatsen tornou-se uma peça importante na observação do período de transformação da indústria de cosméticos na China. Quando os dividendos do fluxo de tráfego desaparecem, quase todos os players do setor enfrentam a mesma questão: se não for através de publicidade e produtos de sucesso viral, por onde podem crescer?

A Perfect Diary ainda pode vender 1 bilhão por ano, mas a fonte de crescimento mudou

Sobre este relatório financeiro, o fundador Huang Jinfeng afirmou: “Estamos muito satisfeitos por terminar 2025 com resultados sólidos, demonstrando o valor de longo prazo da nossa transformação estratégica.”

Se olharmos apenas aos dados superficiais, a Yatsen ainda parece uma empresa em crescimento. Mas, ao analisar a estrutura, percebemos que o motor do crescimento mudou.

Em 2025, a receita do segmento de cuidados de pele cresceu 63,5% em relação ao ano anterior, representando mais da metade do total; enquanto o núcleo de negócios — a maquiagem — praticamente estagnou, até mesmo registando quedas em alguns trimestres.

Analisando os dados do quarto trimestre de 2025, a vantagem do segmento de cuidados de pele fica ainda mais evidente, com um crescimento de 51,9% na receita líquida, atingindo 842 milhões de yuan, representando 61,1% do total, um aumento de mais de 12 pontos percentuais em relação ao mesmo período do ano anterior.

Isto significa que a fase de crescimento baseada na Perfect Diary, que começou com maquiagem, terminou. Agora, a Yatsen está a transformar-se num modelo “orientado por cuidados de pele”.

Ao avaliar uma empresa de bens de consumo, não se deve apenas olhar para a taxa de crescimento, mas também para o “motor subjacente” desse crescimento. Por volta de 2020, a Yatsen era praticamente o exemplo padrão de “novo consumo”. A Perfect Diary utilizou um modelo de fluxo de tráfego extremamente eficiente para iniciar a sua operação, investindo intensamente em KOLs, criando conteúdo nas redes sociais, lançando rapidamente novos produtos e replicando produtos de sucesso. Este modelo aproxima-se mais de uma “especulação de tráfego”, captando atenção de forma mais eficiente, e depois convertendo-a em vendas através do produto.

No entanto, o tráfego tem uma “meia-vida”. Com o aumento do custo de aquisição de clientes, os consumidores já estão cansados de serem “influenciados” e de receberem “educação de mercado”. Para categorias de baixo valor por unidade, como maquilhagem, com baixa fidelidade e dependência extrema de tendências, o valor do ciclo de vida do cliente (LTV) já não cobre o custo de aquisição. Sob essa perspetiva, o negócio de maquilhagem, que não consegue se consolidar, tornou-se um ativo negativo sob o impulso do capital.

A Yatsen já tomou uma decisão: mudando o foco de categorias, ela busca trocar o motor de crescimento. Mas, ao contrário da Pola Yea, que internalizou e cultivou grandes produtos, ou da Bethany, que investiu na construção de confiança médica, a estratégia da Yatsen é mais simples e direta — “comprar”.

De 2020 a 2021, a Yatsen adquiriu sucessivamente marcas como Galénic (Colandré), DR.WU (Darfur) e EVE LOM, que têm palavras-chave comuns: alta gama, investigação científica, profissionalismo, com uma herança mais profunda.

Por exemplo, a Galénic foi fundada por um farmacêutico francês no final dos anos 1970, com foco em “antienvelhecimento celular”; a EVE LOM foi criada por um esteticista em 1986, e a sua “espuma de limpeza” conquistou uma forte fidelidade global.

A estratégia de expansão da Yatsen no auge está a evoluir para uma nova “musculatura”.

Porém, é importante notar que o crescimento do segmento de maquilhagem em 2025 foi de apenas 1,9% em relação ao ano anterior, e no quarto trimestre até caiu 9,1%, tornando-se um peso na performance global, apesar do crescimento de 51,9% no segmento de cuidados de pele. Em 2025, a receita do segmento de maquilhagem (que inclui a Perfect Diary, Xiao Aoting e Peko Bear) foi de cerca de 2 mil milhões de yuan, com a Perfect Diary contribuindo com 1 mil milhões. Apesar de o crescimento estar estagnado, a base de clientes da Perfect Diary continua grande, garantindo uma fonte de fluxo de caixa estável para o grupo.

O crescimento da Yatsen ainda existe, mas deixou de vir do aumento horizontal do tráfego, passando a vir da substituição vertical de marcas.

Por outro lado, há riscos a considerar. O crescimento da Yatsen não é interno e contínuo, mas sim “interrompido e remontado” com apoios externos.

O lucro voltou, mas não sem dificuldades

A mudança na estrutura de receitas representa uma “reorientação”, enquanto a variação dos lucros reflete os “resultados da execução”.

No relatório de 2025, a maior melhoria foi a redução significativa das perdas. Mas, ao mesmo tempo, a margem bruta de 78,2% e a taxa de despesas de vendas de 64,8% ainda são dados que deixam o mercado em suspenso.

Na lógica tradicional de bens de consumo, uma margem bruta de 78% indica que a marca já entrou na categoria de luxo ou de cosméticos premium, devendo apresentar uma margem de lucro líquido mais elevada. A L’Oréal, por exemplo, mantém uma margem bruta entre 72% e 74%, com uma margem de lucro líquido geralmente acima de 15%.

Por que a Yatsen conseguiu uma margem bruta de 78%, mas o lucro líquido foi apenas 8,4 milhões de yuan?

Porque, embora não esteja a gastar dinheiro de forma descontrolada, ainda paga altos custos pelo “dependência do caminho do tráfego”.

Os produtos da Yatsen (especialmente a marca de cuidados de pele) já têm uma forte capacidade de gerar lucros, mas o tráfego ainda exige competição. Em particular, no quarto trimestre de 2025, para manter a quota do Double 11, a taxa de despesas de vendas da Yatsen subiu de 60,1% para 64,8%, em comparação com o mesmo período do ano anterior. Em contrapartida, a Pola Yea, com uma estratégia de foco em grandes produtos, consegue fazer com que os clientes associem automaticamente “comprar o produto cedo de manhã, usar à noite” à marca, reduzindo a dependência de publicidade em cada compra; a Bethany (VinoNatura) também construiu uma barreira de confiança com atributos médicos.

Assim, ao comparar as margens brutas de 2025, a Yatsen lidera com 78,2%, mas, devido à sua elevada taxa de despesas de vendas (64,8%), que é 10 pontos percentuais superior à de Bethany (54,2%), o seu lucro operacional é claramente inferior, com uma margem líquida Non-GAAP de apenas 2% em 2025, ainda no limiar do lucro e prejuízo.

A Yatsen possui um portfólio de marcas promissoras, mas ainda não criou um “âncora mental” que sustente a sua posição, e há uma falta de sinergia entre elas. Os consumidores que valorizam o alto preço de Colandré, por exemplo, podem estar mais interessados na herança da marca e nos ingredientes de alta concentração de vitamina C, mas o potencial de conversão gerado pelo grupo é limitado.

Cada ciclo de crescimento parece exigir uma nova compra de tráfego, sem uma mentalidade consolidada, e os lucros permanecem modestos. Essa é uma das razões pelas quais o mercado mantém uma postura cautelosa em relação à empresa.

Depois da porta estreita, não há atalhos

Muitas vezes, a construção de uma marca de longo prazo assemelha-se a uma corrida de revezamento. Antes que o modelo de tráfego deixe de ser eficaz, é fundamental estabelecer uma verdadeira capacidade de produto, criando um ciclo positivo de recompra e reputação, atravessando para um lado mais seguro.

A transformação da Yatsen está a seguir precisamente esse caminho.

Ela já não é apenas uma marca de influenciadores, mas ainda parece distante de uma verdadeira empresa orientada por produtos. Isso coloca a empresa numa nova fase: o crescimento acelerado do passado já é história, mas o novo motor de crescimento ainda não se estabilizou.

No meio do percurso, a Yatsen só pode seguir em frente.

O relatório financeiro mostra que o seu investimento em P&D aumentou de 2,3% para 2,8% no quarto trimestre de 2025, aproximando-se das grandes multinacionais. Mas a diferença em valores absolutos ainda é enorme. A L’Oréal investe em P&D cerca de 15 vezes mais do que a Yatsen ao longo de sete anos.

A recuperação de lucros é apenas o primeiro passo. Para o futuro, a Yatsen ainda enfrenta muitos desafios. Por exemplo, será que consegue desenvolver produtos de grande sucesso, como o “Dupla Resistência” da Colandré ou o “Small Brown Bottle” da Estée Lauder, que tenham vendas elevadas? As marcas podem colaborar entre si para impulsionar o crescimento contínuo de cuidados de pele e a recuperação do segmento de maquilhagem?

Até ao final de 2025, a Yatsen tinha 1,05 mil milhões de yuan em caixa, incluindo dinheiro restrito e investimentos de curto prazo, uma redução em relação aos 1,36 mil milhões de yuan do ano anterior. O fluxo de caixa operacional de 2025 foi negativo em 94,7 milhões de yuan, embora a perda tenha sido muito menor do que os 243,7 milhões de yuan do ano anterior.

Em 2025, o fluxo de caixa da Yatsen foi “primeiro positivo, depois negativo” — entradas no primeiro semestre, mas, diante da forte competição no setor de cosméticos, ainda é necessário investir continuamente em marketing para manter o crescimento.

Para todas as marcas de novo consumo, a Yatsen é um exemplo bastante representativo, ainda em busca de respostas.

Para a Yatsen, o lucro de 2025 foi uma espécie de abastecimento nesta longa jornada. Depois de passar pela porta estreita, não há atalhos à vista.