MiniMaxの資金調達ストーリー：4年間で7ラウンド – 中国初のAI資本フィーバーを牽引するのは誰か？

2日間にわたり、主要AIスタートアップのZhipuとMiniMaxが相次いで香港証券取引所でIPOを果たしました。モバイルインターネット時代の上場熱とは異なり、大規模モデル領域のIPOは勝者の祝賀ではなく、次なる競争の始まりを告げるものです。

ZhipuとMiniMaxが立て続けにセカンダリーマーケットへ参入し、両社はより大規模なプライベートプレースメントを準備しています。商業化が依然不透明な分野ですが、継続的な研究開発投資は不可欠です。これら企業にとってIPOの本質的価値は、より効率的に豊富なリソースへアクセスできる点にあります。

MiniMaxの上場前夜、MiniMaxチームと複数の投資家にインタビューし、過去3年間における大規模モデルスタートアップの市場機会に対する多様な見方を再構築するとともに、同社の特徴を明らかにしました。

IPO前の7回の資金調達ラウンドで、30の機関が合計15億ドルをMiniMaxに投資。最大出資はAlibaba、Hillhouseは第1ラウンドを主導し、持株比率ではAlibabaに次ぐ外部最大株主です。MingShiは最多ラウンドに参加しています。

1月9日午前、MiniMax創業者Yan Junjieは、香港証券取引所での鐘鳴らし式を前にLatePostに語りました：

「業界全体の知能化の発展に、より大きな貢献ができる機会を得たいと考えています。私たちはAI起業の草の根的な道を模索してきました。困難は続きますが、この歩みがAIイノベーションのエコシステム全体に刺激を与えられるなら、非常に光栄です。」

昼の取引終了時、MiniMaxの株価は公開価格165香港ドルから294香港ドルへ78%超上昇し、時価総額は89,800,000,000香港ドルに達しました。

ブームに先駆けてローンチ

Hillhouse：最初の投資家、外部最大の金融株主

MiniMaxは2022年初頭、ChatGPT旋風の直前に設立され、Hillhouseが初の投資家となりました。

MiniMax北京オフィスでの起業準備段階、HillhouseパートナーLi LiangはYan JunjieとYun Yeyiと3時間議論し、評価額空欄のタームシートを提示して希望額を尋ねました。Yan Junjieは2億ドル評価で3,000万ドルの資金調達を提案しました。

MiniMax創業前、Yan JunjieとYun YeyiはSenseTimeで同僚でした。Yanは1989年生まれ、河南出身。中国科学院自動化研究所で博士号を取得し、SenseTimeで7年間、研究員から最年少副社長へ昇進。執行学部長としてスマートシティやゲーム事業を統括しました。Yunはジョンズ・ホプキンス大学卒、SenseTimeのCEO室で戦略を担当しました。

Hillhouseで最初にMiniMaxと接触した投資家Xue Zizhaoは、Li Liangと会う数日前、Yan JunjieがHillhouseチームに9時間の「技術講義」を行ったとLatePostに語りました。内容はTransformerのスケーリング則、GPT-3の進展、DeepMindの強化学習、画像生成の拡散モデル、CLIPによる画像と言語の橋渡しなど。「当時、これら全てを結び付けて説明できる人はほとんどいませんでした。私は無理だと思いましたが、振り返るとIO（Yan Junjie）はすべて正しかった。」

MiniMax創業初期、チームはホワイトボードで技術変化と市場機会を分析していました。

MiniMaxは、テキスト・音声・画像モデルを同時開発し、大規模モデルとマルチモーダル技術を活用して日常ユーザー向けAIアプリケーションを創出する戦略を取りました。この「Intelligence with everyone」というビジョンは創業時から掲げていました。

Hillhouseはこれをシステム工学の課題と捉え、アルゴリズム、ハードウェア、データ、エンジニアリング、アプリケーションの総合的な専門性が必要と考えました。YanはSenseTimeで1,000人超のチームを率いた経験があり、アルゴリズム・エンジニアリング・組織・AI商業化に精通しています。

Hillhouseは2週間弱でタームシートと投資承認を完了し、MiniMaxのエンジェルラウンドを主導しました。Sequoiaは1週間後に接触しましたが、このラウンドには間に合いませんでした。1年半後の2023年7月、Sequoiaは15億5,000万ドルのプレ投資第4ラウンドでMiniMax株主となりました。

2022年11月、Zhang LeiはBYD創業者Wang Chuanfu、Horizon Robotics創業者Yu Kai、そしてまだ無名だったYan Junjieらを連れて中東への小旅行を企画しました。

カタールワールドカップのVIPラウンジで、Yanは発展途上の英語で中東パートナーにAGI（汎用人工知能）を説明。わずか2週間後、当時はニッチだったこの用語がChatGPTの登場で世界的に広まりました。

Xue Zizhaoは、その後2023年に正式にMiniMaxに参画。「自分自身を投資した」と語っています。

Hillhouseはエンジェルラウンド後も継続投資し、IPO前はMiniMaxの7.14%を保有。Alibabaに次ぐ外部最大の金融投資家となりました。

miHoYoのLiu Wei：「スーパー賢いは過大評価、レジリエンスは過小評価」

2021年初頭、miHoYo創業者Cai Haoyuは「2030年までに10億人が住む仮想世界を構築する」と宣言しました。MiniMaxの当初の応用ビジョンも同様で、マルチモーダル技術で一般ユーザーと対話するAIキャラクター（ここでいうAIキャラクターは現在のAI Agent概念ではなくAI役割）を創出することでした。Liu Wei（「Dawei Ge」）やLuo Yuhao（「Luo Ye」）を含むmiHoYo創業者は、MiniMaxチームと旧知であり、Hillhouseと同時期にYan Junjieの起業計画を知り、自然な流れで投資に至りました。

miHoYoは創業者にとって理想的な投資家の典型です。Yun YeyiはLatePostに、miHoYoは会社運営にほぼ干渉せず、ミーティングは「人生観」の話が中心で、チームへの信頼が根底にあると語っています。

Yan Junjieは、以前のAIブームでの浮き沈みを経験しています。「1年半の赤字を耐え、正しい方向に進んだ後に連勝を得ました。」最近のLuo Yonghaoとの対談では、SenseTimeでの顔認証の困難と、それを乗り越えたことで技術的な自信が強化されたことを振り返りました。

また、コンピュータビジョン時代の業界の苦闘も目撃しています。AI「四天王」の創業者は「YanはAI 1.0の苦しみを乗り越えた」と評しました。

昨年、大規模モデルについて話した際、Liu Weiは「大規模モデル創業者の間では、スーパー賢いが常に過大評価され、レジリエンスが常に過小評価される。しかし起業はマラソンであり、レジリエンスこそが重要」と語りました。

Yunqi、IDGがエンジェルラウンドを完了

SenseTime在籍時、Yun Yeyiはジョンズ・ホプキンス卒のYunqiマネージングパートナーChen Yuや、SenseTimeに複数回投資したIDGパートナーNiu Kuiguangらと知り合いました。

両者はMiniMaxのエンジェルラウンドに迅速に参加。Chen Yuは以前からYanやYunと技術トレンドを議論していました。YanがMiniMax立ち上げを決意した後、上海での夕食で即座に「既存技術を覆す道に賭けたい。以前は全て小規模モデルだったが、Yanは基盤となる大規模モデルの価値を早期に見抜いていた」とコミットしました。

Niu KuiguangはmiHoYoとHillhouseがタームシートを提示した直後にYunに連絡。朝電話し、夕方上海に飛び、Yanとコアチームと面会後すぐに投資を決定しました。

MiniMaxのエンジェルラウンドは、2億ドル評価で3,100万ドルを調達し、チームの当初計画（3,000万ドル資金調達・2億ドル評価）にほぼ一致。より高額・高評価のオファーは辞退しました。

MingShi：MiniMax第2ラウンド唯一の新株主、最多ラウンド投資家

ChatGPT登場前、MiniMaxは2回の資金調達を完了。第2ラウンドの唯一の新株主がMingShi Capitalでした。MingShi創業パートナーのHuang MingmingとパートナーXia Lingは北京のホテルロビーで初めてYanと会い、YanはiPadで論文を読んでいました。今でも毎日1時間は新しい研究をチェックしています。

初対面は2時間超に及び、Yanは技術変化に集中。Xia LingはYanから初めてAGIを聞き、その場で検索。今なら多くの人がChatGPTやDoubaoで調べるでしょう。

「正直、当時はAGIに敏感ではありませんでしたが、彼はすぐにGPTがエンドツーエンドのデータ駆動型モデルだと説明しました。」MingShiはLi Autoに7回投資し、2021年以降、エンドツーエンドモデルが知能運転の大きな進展を牽引しています。

Yanはまた、技術変化がビジネスロジックをどう変えるかを語りました。従来のAI企業はモデルの汎用性不足で、シナリオごとに再学習が必要でした。大規模モデルは「One Model for all」で複数シナリオ・タスクに対応し、AI商業化がカスタムto-Bやto-G開発から脱却できると説明しました。

2022年初頭、Xia LingはYanとさらに2回面会。直前のMingShi年末レビューでXiaは5年後のAI技術トレンド予測を発表し、Yanにマルチモーダル技術でAdobeが再創造される可能性やAgency、より賢いロボットについて議論。Yanは箸を置き、MiniMaxの具体的な応用方向を共有しました。

次の面会は2月14日。XiaはMiniMaxがto-Cかto-Bかを確認したかった。「to-Cです」とYanは即答し、従来のカスタムto-B路線は取らないと宣言。Xiaの考えと一致しました。議論が盛り上がりほとんど食事せず、Xiaはイカの花を家族へのお土産に持ち帰りました。

Hillhouse同様、MingShiはYanのアルゴリズム・エンジニアリング・ビジネスの総合経験を重視。その年、MiniMaxは複数のテキストモデルを訓練し、全国でGPUを探し始めました。自動運転企業が撤退する中、多くのGPUが流通し、大規模モデルブームの恩恵でMiniMaxは半額で計算資源を借りることができました。

MingShi創業者Huang MingmingはYanの決断力について「当時ChatGPTは未登場、OpenAIも低調、SenseTimeで経営幹部まで登り詰めたYanが会社を立ち上げた」と語りました。MingShiはMiniMax最多投資家の一つで、IPOコーナーストーンや7回のプレIPOラウンドを含む8回中6回参加しています。

ChatGPTがすべてを変えた

急速なコンセンサスの中で投資ブーム

2022年10月、MiniMaxは初のプロダクト「Glow」をリリースし、ほぼ宣伝なしで2カ月で100万超のアニメユーザーを獲得。創業1年未満でAI to-Cを模索するスタートアップとしては好スタートでした。しかし、11月のChatGPT登場で大波が起こり、Glowは小さな波に留まりました。

急速なコンセンサスの下、MiniMaxは直接的な恩恵を受け、2023年初頭に第3ラウンドを開始。2回分を3倍超える2億6,000万ドルを調達し、ポストマネー評価は11億5,700万ドルに到達。Tencent、Xiaomi、Xiaohongshuなどの戦略投資家や、Shunwei、Oasisなど新株主が参加し、既存投資家も継続出資しました。

同時に、MiniMaxは市場で唯一の選択肢ではなくなりました。「百モデル戦争」が始まり、各社が独自の強みを打ち出しました。Wang Huiwenは自費5,000万ドルでGuangnian Beyondを設立、Sogou InputのWang XiaochuanはBaichuan Intelligenceを創業、Li KaifuはZero One Universeを立ち上げました。新興勢力には2019年創業のZhipu、XLNetやTransformer-XL開発者で大規模言語モデルに直結する学術背景を持つYang ZhilinのMoonshadowなどがありました。これらの企業は迅速に資金を調達し、Alibaba、Tencent、Shunweiなど複数社に投資する投資家も現れました。

MiniMaxはより多くのコントロールを保持し、急速な希薄化を避ける戦略を取りました。Tencentは第3ラウンドでより多くの出資を希望しましたが、MiniMaxは最終的にTencentから5,000万ドルを受け入れました。

ByteDance撤退、Sequoia参入

2023年5月、Wang Huiwenは健康上の理由でGuangnian Beyondを離脱。中国の大規模モデル分野のもう一つの重要プレイヤーByteDanceも決断を下しました。

ByteDanceは既に大規模モデルチームを組織し、GoogleによるAnthropic投資やTencent/Alibabaの自社開発と投資の二本立て戦略と同様に外部投資を検討していました。2023年6月、ByteDanceはMiniMaxと新設StepStarに投資意向を送付。

しかし、年中の経営幹部会議後、ByteDanceは大規模モデル企業への外部投資を行わない方針に転換。Zhang Yimingの見解は「自分たちで大規模モデルを作ろう。自社でやれるし、うまくできるはず。」

一方、Sequoia ChinaはMiniMaxのA+ラウンドを主導。Hillhouseの3回分のSuper Pro-rata権は期限切れとなりました。

このラウンドでMiniMaxは5,000万ドルを調達し、ポストマネー評価は16億ドルに。Sequoiaはその後も連続投資し、同分野で過去最大の投資となりました。IPO前、Sequoia ChinaはMiniMaxの3.81%を保有し、金融投資家として第3位。SequoiaはGuangnian Beyond、Moonshadow、StepStarにも投資しています。

LatePostによれば、SequoiaとHillhouseはこのラウンドで持株比率を小数点第3位まで交渉したとのことです。

Alibabaの大型投資：春節が多くの未来を変えた

前回のAIブーム時、Alibabaはスタートアップの重要な支援者であり、微妙な競合相手でもありました。この関係は現在のテック大手とAIベンチャーの力学にも反映されています。

AlibabaはSenseTimeとMegvii両社の取締役に名を連ねていました。2017年、両社は中国のセキュリティ分野の老舗ハードウェア企業Uniview（親会社Qianfang Technology）買収を目指しましたが、最終的にAlibabaがQianfangを37億元で取得し、Univiewを傘下に収めてAlibaba Cloudの政府・法人事業拡大を支援しました。

その後、Alibaba Cloudは独自展開型の政府・法人事業から離れ、モデルブーム後は第6社員Wu Yongmingが2023年にグループCEO兼クラウドCEOとして復帰し、AI主導・パブリッククラウド優先の新戦略を打ち出しました。

Alibabaは大規模モデル企業への投資を拡大し、クラウド型AI計算の大口顧客となっています。2023年後半、AlibabaはZhipu、Baichuan Intelligence、Zero One Universeに投資しました。

2023年末、AlibabaはMiniMaxとMoonshadow両社に接触。

Moonshadowにとっては転機のラウンドでした。当初、MoonshadowはXiaohongshuなどから9億ドル評価で投資を募っていましたが、春節前にAlibabaが介入し、評価額を15億ドルに引き上げて約8億ドルを投資。

初期企業は一般的に希薄化を警戒し、大型投資の受け入れに慎重ですが、Alibabaの影響は即座に表れ、8億ドル投資はAI業界の大きな話題となりました。Kimiのプロダクトローンチと2024年初の成長も加わり、Moonshadowの知名度は急上昇しました。

Alibabaは当初MiniMaxに30～40%の持株を希望しましたが、最終的には4億ドルを投資。これはMiniMaxの第5ラウンドで、2024年3月に完了し、合計6億5,400万ドルを調達、ポストマネー評価は25億5,000万ドル。新規投資家にはMatrix Partners ChinaとChina Lifeが加わりました。

IPO前、AlibabaはMiniMaxの13%以上を保有し、外部最大株主となりました。

保険・製造業ファミリーオフィス：より多くの機関が大規模モデルを支援

2024年初頭のAlibaba大型投資以降、基盤モデルの資金調達は2024～2025年に急減速。ByteDanceやAlibabaなどテック大手はAIモデル・プロダクトへの総合投資を強化し、スタートアップを大きく凌駕するリソースとトラフィックを確保。モデル開発だけに集中し商業化を無視するDeepSeekのような企業は極端で純粋であり、典型的な資金調達型スタートアップは影を潜めました。資金調達できる企業は限られ、巨額資金を投じられる投資家もごく一部です。

ベンチャーキャピタル以外にも、MiniMax株主には中国初の保険系株主China Life Investment、Richard LiのPCCW、CATL共同創業者・副会長Li Pingが設立したBorui Capitalなどが加わり、大規模モデル分野に新たな視点をもたらしています。

China Life：信頼を与えるチーム

「若く、意志が強く、いつも笑顔で、落ち着いて話す。」これがChina Life Investment Insurance Asset Managementで株式投資を統括するGu YechiがYan Junjieに抱いた第一印象です。Guは規制業務と株式投資でそれぞれ10年の経験を持ちます。

保険会社として、China Lifeは失敗が許されず、リターンよりもミス回避が重要です。主要な大規模モデル創業者ほぼ全員と面会した後、GuとChina Life投資チームはMiniMaxを選び、2024年初・末の2回投資しました。

GuはYanと2カ月ごとに面会。「誠実で、先見性があり、技術に深くコミットし、一貫性がある」と評価。「2023年、Jun JieはMoE（Mixture of Experts）について語り、その後MoEモデルを訓練し、今や業界主流アーキテクチャとなっています。1年以上前、彼は大規模モデル企業はトラフィック獲得より技術に依存すべきだと語り、実際にそうしました。今やそれが業界主流の語り口です。」

「それが私たちの信頼につながっています」とGuは語ります。

Borui Capital：起業家になれる科学者を求めて

「MiniMaxがなければ、大規模モデルに投資しなかったかもしれません」とBorui CapitalマネージングパートナーのWang LiminはLatePostに語りました。

Borui CapitalはCATL副会長Li Ping単独出資のベンチャーファームです。Li Pingは2010年にCATLを共同創業し、現在副会長を務めています。

ChatGPT以降、Boruiは先端製造やハードテック中心から、大規模言語モデルによる生成AI革命の研究を始めましたが、すぐには投資しませんでした。

2023年11月、Li PingとBoruiチームは上海でYanと3時間面会し、初期投資意向に至りました。Boruiはその後、2024年初のMiniMax第4ラウンドに参加し、初のソフトウェア・IT分野投資となりました。

Yanのコスト管理重視、MiniMaxの計算資源調達計画、アプリケーションの一括探索と初期R&D収益化はBoruiにとって馴染み深いものでした。CATL創業初期も同様で、バス・商用車事業で最初の商業ループを形成し、その収益をR&Dに投じて電池性能を向上・コストを急減させました。

「Yanは中国の大規模モデルスタートアップの現状をよく理解しています。潤沢な資金も最先端の計算クラスターもなく、コストと計算制約下で基盤モデルを開発し独自路線を見つけなければなりません。」

「Robin（Zeng Yuqun）から学んだのは、トップ科学者にはトップのビジネス感覚も必要で、偉大な企業を築くには両方が不可欠ということです」とWangは語ります。

「波に乗り続ける」

この3年間、コンセンサスは急速に形成され、さらに速く覆されました。2023年はリーダー追随の年で、全員がGPT-4に注目。2024年はAlibabaの大型投資で始まり、Doubaoの遅咲きで終わり、2025年にはDeepSeekが超低コストで世界トップクラスの推論モデルをオープンソース化し、世界の有力スタートアップ評価額は数千億ドルに達し、「中国のOpenAIは誰か」という問い自体が意味を失いました。

MiniMaxの生存戦略は、単一の強みを最大化することではなく、絶えず調整し、AIを日常の人々に役立てる方向へ進み続けることです。

大規模言語モデルを開発し、マルチモーダル生成を追求する理由は、Yanが「一般ユーザー向けAIには賢さとマルチモーダル（視覚・音声）対応が不可欠」と考えているからです。モデルとアプリケーションの両方を構築し、Yanは「プロダクトが使われなければ技術的進歩も自分のものとは言えない」と語りました。MiniMaxは国内外両市場にサービスを展開しています。

伴走型AIアプリ「Xingye/Talkie」、動画・音声コンテンツ生成「Hailuo AI」「MiniMax Voice」、オープンプラットフォームAPI事業は、それぞれ売上の約30%ずつを占め、均等な1:1:1比率を保っています。

Yanが直接監督する技術分野では、リスクを取る姿勢を貫いています。2023年後半、MiniMaxはほぼ全てのR&DリソースをMoEモデル構築に投入し、2度失敗。2024年は新たな線形アテンションアーキテクチャのモデル開発に80%のリソースを割き、2025年初にM1としてリリースしました。常にその時点で最も有望な技術方向に賭けています。

商業化の模索と技術開発への集中はMiniMaxにとって表裏一体です。社名が示す通り、大きな不確実性の中で、限られたリソースで最小の成功確率を追求しています。

2025年初、Yanは「常に波に乗り続けたい。まず波を継続させること、そして会社を前進させ続けること」と語りました。

だから、波に乗り続けるのです。

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