O sistema global de pagamentos está a sofrer uma transformação silenciosa, mas fundamental. Em 2025, o volume total de transferências de stablecoins em blockchain atingiu aproximadamente 33 biliões $ — cerca do dobro do volume anual de pagamentos da Visa. Esta tendência acelerou ainda mais em 2026: só em janeiro, as transferências on-chain de stablecoins chegaram aos 10,3 biliões $, quase igualando o volume total de pagamentos fiduciários da Mastercard em todo o exercício de 2025. A Visa já lançou serviços de liquidação em USDC para instituições financeiras nos EUA, e a Mastercard anunciou em março de 2026 a aquisição do fornecedor de infraestrutura de stablecoins BVNK, por um valor até 1,8 mil milhões $. A PayPal lançou a sua stablecoin proprietária, PYUSD, em mais de 70 mercados.
A camada de liquidação mudou. Mas surge uma questão central: à medida que a finança institucional começa a depender desta nova camada de liquidação, de quem depende realmente? Quem controla, nos bastidores, a infraestrutura de liquidação de stablecoins? Este artigo recorre a dados on-chain e tendências do setor para dissecar a verdadeira estrutura de poder da infraestrutura de liquidação de stablecoins em quatro camadas: emissão, distribuição, custódia e integração.
Panorama da Liquidação: Domínio Institucional na Ordem dos 10 Biliões $
Segundo dados de mercado da Gate, a 13 de abril de 2026, a capitalização total do mercado global de stablecoins rondava os 318,6 mil milhões $, um aumento superior a 150% face aos cerca de 125 mil milhões $ no início de 2024. A Tether (USDT) apresenta uma capitalização de cerca de 184,4 mil milhões $, enquanto a USDC ronda os 78,6 mil milhões $. Em conjunto, estes dois emissores controlam mais de 84% da capitalização total do mercado de stablecoins.
Os dados de transferências on-chain revelam mudanças estruturais ainda mais profundas. Em janeiro de 2026, as transferências de stablecoins em blockchain totalizaram 10,3 biliões $. Para comparação, o volume de pagamentos fiduciários da Visa em 2025 foi de 16,7 biliões $, e o da Mastercard cerca de 10,6 biliões $. Ou seja, os volumes mensais de transferências on-chain de stablecoins aproximam-se já da escala anual de liquidação de uma das maiores redes de cartões do mundo.
| Métrica | Dados | Fonte |
|---|---|---|
| Capitalização Global de Stablecoins (a 13 de abril de 2026) | ~318,6 mil milhões $ | Gate Market Data |
| Capitalização USDT | ~184,4 mil milhões $ | Gate Market Data |
| Capitalização USDC | ~78,6 mil milhões $ | Gate Market Data |
| Quota de Mercado USDT + USDC | Superior a 84% | Composite Market Data |
| Transferências On-Chain de Stablecoins (jan 2026) | 10,3 biliões $ | Dune On-Chain Data |
| Transferências On-Chain USDC (jan) | ~8,3 biliões $ | Dune On-Chain Data |
| Transferências On-Chain USDT (jan) | ~1,7 biliões $ | Dune On-Chain Data |
O volume de transferências de USDC é cerca de cinco vezes superior ao da USDT, apesar da sua capitalização corresponder apenas a cerca de 42% da USDT. Isto evidencia uma distinção fundamental: a USDT domina em volume detido, enquanto a USDC lidera em liquidez.
Volume de transferências, fonte: Dune
A supremacia da USDC na liquidação resulta do seu papel como token preferencial para a finança institucional. A Visa elegeu a USDC como base para o seu serviço de liquidação em stablecoins. O JPMorgan efetua liquidações de dívida em Solana recorrendo à USDC, e a infraestrutura de stablecoins da Stripe também assenta na USDC. Esta separação entre "detenção" e "fluxo" indica que a camada de liquidação de stablecoins não é controlada pelo maior emissor, mas sim por um grupo restrito, profundamente integrado com a finança institucional.
Camada de Emissão: Dois Criadores de Moedas, Um Sistema de Liquidação
O lado da oferta da infraestrutura de liquidação de stablecoins é altamente concentrado, com apenas dois intervenientes centrais — Circle e Paxos.
A Circle emite a USDC, que registou cerca de 8,3 biliões $ em transferências on-chain só em janeiro de 2026. A Paxos emite a PYUSD para a PayPal e a USDG para uma rede global de dólar, ancorada conjuntamente pela Mastercard, Robinhood, Kraken e DBS Bank. Em abril de 2026, a PYUSD apresentava uma capitalização de cerca de 3,9 mil milhões $, e a USDG de cerca de 2,1 mil milhões $.
Todas as stablecoins que entram na liquidação institucional mainstream — seja através de redes de cartões, plataformas de pagamento ou canais bancários — têm, em última instância, a sua emissão na Circle ou na Paxos.
Os dados on-chain revelam ainda os fluxos de fundos pós-emissão. Segundo a Arkham Intelligence, a Paxos transferiu cerca de 89,2 mil milhões $, em mais de 5 200 operações de emissão e queima. Entre os destinatários encontram-se a Binance (~22 mil milhões $), Wintermute (~12,77 mil milhões $), Jane Street (~6 mil milhões $) e Coinbase (~2 mil milhões $).
Paxos, fonte: Arkham Intelligence
Os dados da Circle apresentam um padrão semelhante: atividade total de emissão e queima em torno de 6,17 mil milhões $, Wintermute com ~1,64 mil milhões $ e Coinbase com ~2,1 mil milhões $.
Circle, fonte: Arkham Intelligence
Um pormenor frequentemente ignorado: a emissão e queima de stablecoins contorna totalmente o sistema bancário correspondente. Quando instituições como Binance, Wintermute ou Jane Street recebem stablecoins recém-emitidas da Paxos, esses fundos são utilizados para pagamentos a comerciantes PayPal, liquidação de obrigações de adquirentes Mastercard ou provisão de liquidez a parceiros bancários da Visa. As stablecoins são emitidas para responder a necessidades de liquidação e resgatadas/queimadas assim que o processo se conclui.
Este modelo de emissão e queima sob demanda não existe no sistema bancário correspondente. É precisamente este mecanismo que permite à infraestrutura de stablecoins substituir as tradicionais vias de liquidação.
Camada de Distribuição e Custódia: Coinbase como Hub, Fireblocks como Nó de Custódia
Abaixo da emissão, as camadas de distribuição e custódia são igualmente concentradas.
Camada de Distribuição. A Coinbase surge como principal contraparte tanto da Circle como da Paxos, sendo o único hub de distribuição transversal a ambos os ecossistemas. A Wintermute é outro distribuidor-chave, atuando como market maker institucional para canalizar stablecoins recém-emitidas para o mercado. Este percurso de distribuição contorna completamente as cadeias bancárias correspondentes tradicionais.
Camada de Custódia. As stablecoins requerem infraestrutura de custódia entre a emissão e o resgate. Os dados de holding da USDG são particularmente reveladores: concebida para a rede global de dólar da Mastercard, os seus detentores estão diretamente ligados à liquidação institucional. Dados da Arkham mostram que a Fireblocks é o maior detentor individual de USDG, com ~150 milhões $, quase 9% da oferta. A Kraken (parceira da rede global de dólar) detém cerca de 129 milhões $.
A Fireblocks é também o custodiante utilizado pelos bancos para operações em USDC, incluindo os serviços da Visa em Solana. Isto significa que o mesmo custodiante está presente tanto na via de liquidação da Mastercard (via USDG) como na da Visa (via USDC).
O percurso completo da infraestrutura de liquidação de stablecoins está agora claro: Circle e Paxos emitem; Coinbase e Wintermute distribuem; Fireblocks e carteiras frias de exchanges providenciam a custódia. A cadeia estende-se para lá das redes de cartões — a Paxos confirma que a sua infraestrutura de emissão serve igualmente a Mercado Pago, a maior fintech da América Latina. Do início ao fim, a finança institucional depende do mesmo grupo altamente concentrado de fornecedores de infraestrutura de stablecoins.
Camada de Integração: Quatro Estratégias, Uma Infraestrutura Subjacente
A finança institucional liga-se às vias de liquidação de stablecoins de formas distintas, mas todas convergem na mesma infraestrutura subjacente.
Visa: O Switch de Liquidação Mais Abrangente. No início de 2026, o projeto de liquidação em stablecoins da Visa já processava mais de 3,5 mil milhões $ anuais, operando em Ethereum, Solana e Avalanche, entre outros blockchains. A Visa suporta quatro stablecoins em quatro redes: USDC, PYUSD, USDG e EURC em Solana, Ethereum, Stellar e Avalanche. A Visa associou-se ainda à Allium Labs para criar um dashboard de análise on-chain que monitoriza cerca de 12,9 biliões $ em volume ajustado de transações de stablecoins, integrando dados de blockchain no seu sistema central de business intelligence.
Dashboard de análise on-chain: Visaonchainanalytics.com
Mastercard: Abordagem Multi-Rail e Aquisição Estratégica. A rede da Mastercard suporta quatro stablecoins (USDC, PYUSD, USDG, FIUSD) e aderiu à rede global de dólar da Paxos. Em março de 2026, a Mastercard anunciou a aquisição do fornecedor de infraestrutura de stablecoins BVNK por até 1,8 mil milhões $, incluindo 300 milhões $ em pagamentos contingentes. Trata-se do maior negócio de infraestrutura de stablecoins até à data, sinalizando o forte envolvimento das redes de cartões nas vias subjacentes.
Stripe: Aquisição Direta de Infraestrutura. Em 2024, a Stripe adquiriu a plataforma de orquestração de stablecoins Bridge por 1,1 mil milhões $ e o fornecedor de carteiras programáveis Privy, que suporta mais de 110 milhões de carteiras. No início de 2026, a Bridge obteve aprovação condicional para um estatuto de banco fiduciário nacional pelo OCC. Atualmente, a Bridge suporta tanto os cartões ligados a stablecoins da Visa como as contas financeiras próprias da Stripe em stablecoins, em 101 países, todas baseadas em USDC emitida pela Circle.
PayPal: Stablecoin Proprietária, Dependente da Paxos. A PayPal lançou a sua própria stablecoin, PYUSD, mas a Paxos mantém-se como emissora. A velocidade diária da PYUSD em Solana é de cerca de 0,6x, quatro vezes superior à sua velocidade em Ethereum, e partilha a mesma cadeia de liquidação escolhida pela Visa.
| Instituição | Tipo de Estratégia | Dependência Subjacente |
|---|---|---|
| Visa | Switch de Liquidação | Circle/USDC (principal) + Paxos/PYUSD+USDG |
| Mastercard | Multi-Rail + Aquisição | Paxos/USDG (core) + Circle/USDC |
| Stripe | Aquisição Direta de Infraestrutura | Circle/USDC (infraestrutura Bridge) |
| PayPal | Stablecoin Proprietária | Paxos (emissora) |
Quatro estratégias, uma infraestrutura subjacente: emitida pela Circle ou Paxos, distribuída pela Coinbase, custodiada pela Fireblocks. Nenhuma instituição optou por construir novas vias de raiz. Isto confirma uma realidade estrutural: a infraestrutura de liquidação de stablecoins tornou-se o padrão da finança institucional, e o número de intervenientes com controlo é extremamente limitado.
Quadro Regulamentar: GENIUS Act e Panorama Global de Conformidade
Regulação clara é o pré-requisito institucional para que as stablecoins se tornem uma camada de liquidação.
Estados Unidos: Implementação do GENIUS Act. A 18 de julho de 2025, o Congresso dos EUA aprovou formalmente o "Guiding and Establishing National Innovation for US Stablecoins Act" (GENIUS Act), criando um quadro legal federal para stablecoins de pagamento. A lei define o estatuto legal das "payment stablecoins" — ativos digitais indexados a moeda fiduciária, utilizados para pagamentos ou liquidação — e estipula que só emissores licenciados de stablecoins de pagamento (PPSI) podem legalmente emitir estes ativos. Em fevereiro de 2026, o Office of the Comptroller of the Currency (OCC) publicou um aviso de regulamentação proposta, estabelecendo um quadro abrangente que cobre licenciamento, reservas, normas prudenciais, custódia, capital e reporte. Os principais reguladores federais devem emitir detalhes de implementação até 18 de julho de 2026, entrando a lei em vigor a 18 de janeiro de 2027 (ou 120 dias após as regras finais, o que ocorrer primeiro).
União Europeia: Implementação Integral do MiCA. O Regulamento dos Mercados de Criptoativos (MiCA) da UE impôs requisitos de reservas e transparência aos emissores de stablecoins desde junho de 2024, com aplicação total em 2025. Entre outubro de 2025 e março de 2026, o volume de transações em USDC na UE cresceu 109%. O debate regulatório mantém-se — o Banco de França defende regras MiCA mais rigorosas para limitar stablecoins não-euro (especialmente as indexadas ao dólar) nos pagamentos na zona euro.
A criação de quadros regulamentares é o momento de viragem que permite às stablecoins evoluírem de "ferramentas cripto-nativas" para "infraestrutura de liquidação institucional". O GENIUS Act e o MiCA oferecem barreiras regulatórias para emissores conformes como a Circle e a Paxos, intensificando ainda mais a concentração do lado da oferta.
Avaliação de Risco: Risco de Concentração e Vulnerabilidades de Segurança
Cenários de Risco
A concentração em quatro camadas da infraestrutura de liquidação de stablecoins traz eficiência mas também exposição a riscos sistémicos.
Risco de Concentração na Oferta. A Circle e a Paxos fornecem praticamente todas as stablecoins usadas em liquidação institucional. Qualquer interrupção operacional, sanção regulatória ou problema de gestão de reservas em qualquer uma pode bloquear totalmente os canais de liquidação institucional. Este risco não é teórico — as ações da Circle caíram cerca de 20% num só dia em março de 2026, após rumores sobre um projeto regulatório, evaporando milhares de milhões em liquidez em minutos.
Dependência Única na Distribuição. A Coinbase serve como principal nó de distribuição tanto para a Circle como para a Paxos. Se as suas operações forem afetadas por falhas técnicas, ações regulatórias ou incidentes de cibersegurança, os canais primários de distribuição da emissão ao mercado podem ser diretamente interrompidos.
Exposição à Concentração na Custódia. A Fireblocks serve simultaneamente as necessidades de custódia de liquidação em stablecoins da Visa e da Mastercard. Um incidente de segurança num único custodiante pode impactar múltiplas vias de liquidação em simultâneo.
Vulnerabilidades de Segurança. Em março de 2026, a stablecoin USR da Resolv Labs foi alvo de ataque devido à exposição de uma chave privada. Hackers exploraram vulnerabilidades no contrato para emitir cerca de 80 milhões $ em tokens não colateralizados, levando a USR a perder a indexação e a cair cerca de 56%. A lógica do risco é clara: mesmo stablecoins colateralizadas externamente podem ser comprometidas instantaneamente por falhas de permissão em pontos únicos. Aplicado à infraestrutura concentrada em quatro camadas, a fragilidade sistémica torna-se ainda mais evidente.
Evolução Multi-Cenário
Cenário Base. No futuro previsível, a concentração nas quatro camadas irá aprofundar-se. O GENIUS Act e o MiCA elevam as barreiras de entrada para novos operadores, permitindo aos incumbentes consolidar ainda mais a sua posição. A dependência institucional da liquidação via stablecoins continuará a crescer, mas mecanismos de redundância serão gradualmente implementados.
Cenário Reverso 1: Fragmentação Regulamentar. Se surgirem diferenças significativas entre regulamentação federal e estadual nos EUA, ou se a UE impuser limites rigorosos a stablecoins não-euro, as camadas globais de liquidação de stablecoins podem fragmentar-se regionalmente. As instituições poderão ter de navegar múltiplos regimes de conformidade, aumentando a complexidade operacional.
Cenário Reverso 2: Incidente de Segurança que Desencadeia Perda de Confiança. Se um incidente de segurança grave afetar emissores centrais, nós principais de distribuição ou custodiante-chave — e impactar canais de liquidação institucionais — poderá desencadear uma reavaliação da infraestrutura de liquidação de stablecoins. As instituições poderão exigir auditorias mais rigorosas, múltiplos emissores de backup ou soluções de autocustódia.
Cenário Reverso 3: Emergência de Alternativas Descentralizadas. Embora emissores centralizados dominem atualmente a oferta, a inovação contínua em stablecoins descentralizadas sobrecolateralizadas e algorítmicas poderá, a prazo, oferecer soluções alternativas de liquidação. Contudo, os requisitos institucionais de conformidade, rastreabilidade e estabilidade tornam este caminho difícil no médio prazo.
Perspetivas de Evolução: O Futuro da Camada de Liquidação
Com base na tendência atual de concentração em quatro camadas, podem inferir-se as seguintes direções evolutivas:
Primeiro, a infraestrutura poderá convergir ainda mais. Emissores conformes além da Circle e Paxos enfrentam barreiras de entrada extremamente elevadas — não só devem cumprir requisitos duplos do GENIUS Act e do MiCA, como também construir parcerias com grandes distribuidores e custodiantes. A aquisição da BVNK pela Mastercard por 1,8 mil milhões $ confirma que a entrada na camada de infraestrutura por via de aquisição, e não construção de raiz, é o caminho validado.
Segundo, a distribuição pode diversificar-se, mas o hub central é difícil de substituir. Com a entrada de mais market makers institucionais em cripto, os nós de distribuição poderão aumentar, mas a posição única da Coinbase como hub transversal aos principais emissores dificilmente será substituída a curto prazo.
Terceiro, a custódia enfrentará escrutínio regulatório mais rigoroso. À medida que custodiante como a Fireblocks se tornam cada vez mais sistémicos na liquidação institucional, os reguladores poderão integrá-los em quadros semelhantes aos dos depositários centrais de valores mobiliários (CSD).
Quarto, globalização e regionalização da liquidação avançarão em paralelo. USDC e USDT continuarão a reforçar o seu papel como vias globais de liquidação em dólar. Em paralelo, stablecoins em euro sob o MiCA, stablecoins em dólares de Hong Kong com licenciamento local e stablecoins em RMB em programas-piloto transfronteiriços poderão catalisar redes regionais de liquidação. Estas redes partilharão stacks tecnológicos e lógicas de compliance semelhantes, mas poderão formar círculos de liquidação distintos.
Conclusão
A infraestrutura de liquidação de stablecoins tornou-se a nova camada de liquidação da finança institucional — não porque as instituições "aderiram ao cripto", mas porque um grupo restrito construiu um canal de financiamento mais rápido, barato e sempre disponível do que o sistema bancário correspondente, e todas as instituições mainstream optaram por se ligar em vez de construir de raiz.
Esta infraestrutura assenta em quatro camadas altamente concentradas: Circle e Paxos dominam a emissão; Coinbase e Wintermute lideram a distribuição; Fireblocks controla a custódia; Visa, Mastercard, Stripe e PayPal ligam-se através das respetivas estratégias à mesma infraestrutura subjacente. Cada camada tem pouquíssimos intervenientes, fortemente interligados.
Do ponto de vista estrutural, a infraestrutura de liquidação de stablecoins de hoje assemelha-se à espinha dorsal inicial da internet — onde o desempenho de alguns nós críticos determina a capacidade de todo o sistema. Isto é simultaneamente fonte de eficiência e foco de risco.
As vias de liquidação já estão montadas. A verdadeira questão é: será que a próxima vaga de adoção institucional irá diversificar esta dependência ou aprofundá-la ainda mais? À medida que o volume anual processado pela Visa ultrapassa os 3,5 mil milhões $, a Mastercard investe 1,8 mil milhões $ na aquisição de um fornecedor de infraestrutura, e o JPMorgan prioriza a estratégia blockchain, a resposta parece inclinar-se para a segunda opção.
