Емітент стейблкоїнів Circle нещодавно подав регуляторний відгук до Європейської комісії, знову поставивши швидкість і структурну гнучкість цифрової нормативної бази ЄС у центр галузевої дискусії. Відповідь Circle на "Пакет інтеграції ринку" Європейської комісії охоплює не лише коригування режиму пілотного впровадження технології розподіленого реєстру (DLT), а й безпосередньо розглядає питання позиції стейблкоїнів у системах розрахунків із цінними паперами. На тлі поступового впровадження Регламенту ЄС щодо ринків криптоактивів (MiCA) та стрімкого розвитку інфраструктури фінансових ринків США на блокчейні, заява Circle фактично фокусується на ключовому питанні: "Чи відповідає регуляторна база темпам розвитку ринку?" — це критичне питання для галузі.
Основні вимоги: гнучкі механізми та доступ до розрахунків
20 березня 2026 року Circle офіційно подав відгук на "Пакет інтеграції ринку" Європейської комісії, зосередившись на двох ключових напрямках: прискоренні реформ нормативної бази щодо технології розподіленого реєстру та розширенні використання стейблкоїнів, які відповідають вимогам, у розрахунках із цінними паперами. Circle загалом підтримує поточний напрямок ЄС щодо режиму пілотного впровадження DLT — зокрема розширення класів активів, які можуть бути включені, та підвищення порогів обсягу транзакцій. Однак компанія вказує, що нинішній дизайн із фіксованими лімітами та періодичними законодавчими оновленнями не здатний врахувати швидке розширення, яке виникає після формування ліквідності на ринку. Крім того, Circle закликає дозволити постачальникам послуг із криптоактивами брати участь у системі розрахункових рахунків, а не лише традиційним банкам і центральним депозитаріям цінних паперів, та рекомендує встановити чіткі правила щодо використання стейблкоїнів, які відповідають вимогам, як забезпечення у транзакціях із цінними паперами.
Джерело: Circle
Еволюція політики та ключові етапи
Регуляторна база ЄС для цифрових активів за останні три роки зазнала значної трансформації — від фрагментації до уніфікації. У червні 2023 року Регламент MiCA офіційно набув чинності, заклавши першу у світі комплексну нормативну основу для ринків криптоактивів. Тим часом у 2022 році ЄС запустив режим пілотного впровадження DLT, надавши учасникам ринку політичний "sandbox" для проведення фінансових операцій на блокчейні за визначених умов.
Джерело: ESMA
Після 2025 року, коли ринок США прискорює токенізацію реальних активів, таких як казначейські облігації та фонди грошового ринку, темпи розвитку нормативної бази ЄС опинилися під пильним наглядом. У лютому 2026 року кілька компаній із токенізації активів спільно висловили занепокоєння, що повільні реформи ЄС можуть призвести до переміщення бізнесу за кордон. У відповідь Європейська комісія на початку 2026 року оприлюднила "Пакет інтеграції ринку", спрямований на подальшу уніфікацію правил капітальних ринків і запропонувала зміни до режиму пілотного впровадження DLT. Відгук Circle було подано під час періоду громадського обговорення цього пакета, напередодні крайнього терміну — 20 березня 2026 року.
| Етап | Ключова подія |
|---|---|
| Червень 2023 | Регламент MiCA офіційно набув чинності |
| 2022 | ЄС запускає режим пілотного впровадження DLT |
| 2025 | США прискорюють розвиток блокчейн-інфраструктури та токенізацію реальних активів |
| Лютий 2026 | Кілька компаній із токенізації висловлюють занепокоєння щодо темпів реформ ЄС |
| 20 березня 2026 | Circle подає відгук на "Пакет інтеграції ринку" |
Три структурні обмеження нормативної бази
У своїй суті відгук Circle акцентує три структурні обмеження чинної нормативної бази ЄС.
Перше обмеження пов’язане з механізмом "фіксованого порогу". У рамках чинного режиму пілотного впровадження DLT кожна торгова платформа на DLT має обмеження щодо ринкового масштабу протягом пілотного періоду. Circle стверджує, що такі фіксовані числові ліміти не враховують нелінійне зростання, яке виникає після формування ліквідності, і рекомендує запровадити "адаптивні пороги", щоб регуляторні показники могли динамічно коригуватися відповідно до активності ринку та обсягів транзакцій.
Друге обмеження стосується кола "учасників розрахунків". Наразі розрахунки готівкою за операціями з цінними паперами обмежені банками або центральними депозитаріями цінних паперів. Circle зазначає, що така модель є надійною у традиційних фінансах, але в блокчейн-середовищі значну частину операцій здійснюють постачальники послуг із криптоактивами. Їх виключення із системи розрахункових рахунків підвищує складність транзакцій і подовжує операційні ланцюги.
Третє обмеження пов’язане з роллю стейблкоїнів у транзакціях із цінними паперами. Circle прямо закликає ЄС дозволити використання електронних грошових токенів, які відповідають вимогам MiCA, як забезпечення у транзакціях із цінними паперами. Така вимога відображає розуміння того, що стейблкоїни еволюціонують від простих "інструментів платежу" до ключових елементів фінансової інфраструктури. Якщо стейблкоїни не інтегрувати як забезпечення у розрахунках із цінними паперами, їх цінність для інституційних застосувань значно зменшиться.
Різні позиції на ринку
Відгук Circle викликав три основні точки зору серед учасників ринку та регуляторних спостерігачів.
Прихильники вважають, що Circle точно визначила проблему "відставання політики", яка може виникнути під час впровадження нормативної бази ЄС. Вони наголошують, що цифрова трансформація інфраструктури фінансового ринку має виражений масштабний ефект: після досягнення критичного порогу обсяги транзакцій і ліквідність можуть експоненційно зрости за короткий час. Якщо коригування нормативної бази й надалі відбуватимуться за традиційними законодавчими циклами, учасники можуть бути змушені або скорочувати операції в межах вимог, або переміщати діяльність до більш гнучких юрисдикцій.
Обачні голоси зосереджуються на ризиках, пов’язаних із "адаптивними порогами" та розширенням кола учасників розрахунків. Динамічні механізми можуть підвищити гнучкість регулювання, але вони також потребують більшої обізнаності та оперативності від регуляторів. Без чітких тригерів ризику та запобіжників надмірно гнучкі рамки можуть підривати стабільність ринку. Включення постачальників послуг із криптоактивами до системи розрахункових рахунків також посилить зв’язки ризику між традиційними фінансами та крипторинками.
Спостерігачі більше переймаються конкурентною динамікою між ЄС і США щодо темпів регуляторних змін. Вони відзначають, що Circle у своєму відгуку неодноразово посилається на прогрес США в розвитку блокчейн-інфраструктури ринку, сигналізуючи, що "капітал і проєкти можуть переміщуватися залежно від ефективності регуляції". Однак стандарти ЄС щодо захисту споживачів і розсудливого регулювання залишаються досить прозорими, що може привабити частину інституційних інвесторів, які цінують регуляторну визначеність.
Три трансмісійні ефекти для структури галузі
Якщо рекомендації Circle частково будуть враховані під час подальшого законодавчого процесу ЄС, галузь може зазнати трьох основних впливів.
По-перше, роль стейблкоїнів у системах розрахунків із цінними паперами стане більш чіткою. Наразі класифікація електронних грошових токенів у MiCA переважно охоплює платіжні сценарії, тоді як розрахунки із цінними паперами включають складніші юридичні, клірингові та забезпечувальні механізми. Якщо ЄС прямо дозволить використання стейблкоїнів, які відповідають вимогам, як забезпечення у транзакціях із цінними паперами, це стимулюватиме перехід стейблкоїнів від інструментів роздрібних платежів до компонентів інституційної фінансової інфраструктури.
По-друге, режим пілотного впровадження DLT отримає чіткіший шлях від "експериментальної фази" до "масового впровадження". Поточна обмежена тривалість пілоту ускладнює учасникам довгострокове залучення капіталу та побудову стійких систем. Якщо ЄС встановить чіткий шлях переходу та постійну нормативну базу, це зменшить невизначеність для блокчейн-фінансових компаній і залучить більше традиційних фінансових установ.
По-третє, конкуренція між ЄС і США щодо регулювання цифрових активів перейде в нову фазу. США мають перевагу першого руху у розвитку блокчейн-інфраструктури ринку, що проявляється у глибині ринку та кількості проєктів, тоді як сильні сторони ЄС — це нормативна повнота і захист споживачів. Це протиставлення "гнучкості" та "стабільності" як моделей регулювання, і його результат прямо вплине на глобальний розподіл ринків криптоактивів.
Три можливі сценарії майбутнього
Виходячи з поточної інформації та ключових змінних, протягом наступних 12–24 місяців можуть розгорнутися три еволюційні сценарії.
Сценарій перший: ЄС приймає основні рекомендації та прискорює реформи. У цьому випадку Європейська комісія впроваджує "адаптивні пороги" і розширює коло учасників розрахунків до кінця 2026 року, що стимулює законодавчі зміни у 2027 році. Використання стейблкоїнів у розрахунках із цінними паперами отримує чітке юридичне підґрунтя, а масштаб блокчейн-фінансових транзакцій у ЄС значно зростає між 2027 і 2028 роками. Такий результат залежить від швидкого внутрішнього консенсусу серед законодавців ЄС і єдиної позиції регуляторів держав-членів щодо контролю ризиків.
Сценарій другий: ЄС частково враховує рекомендації, а реформи просуваються поступово. Тут ЄС здійснює обмежені коригування режиму пілотного впровадження DLT, наприклад, помірно підвищує фіксовані пороги, але не впроваджує динамічні механізми. Правила щодо забезпечення стейблкоїнами залишаються предметом обговорення без чіткого юридичного підґрунтя. Учасники ринку дотримуються обережної позиції, а частина проєктів може перемістити фокус на інші ринки. Цей сценарій є дуже ймовірним і відповідає традиції поступових нормативних реформ ЄС.
Сценарій третій: реформи ЄС зупиняються, а ринкова активність концентрується у США. У цьому випадку законодавчі процедури застопорюються через внутрішні розбіжності, а режим пілотного впровадження DLT не розширюється після 2026 року. США продовжують лідирувати у розвитку блокчейн-фінансової інфраструктури, а все більше європейських установ беруть участь у блокчейн-ринках США через дочірні компанії. Ймовірність цього сценарію залежить від змін у політичній динаміці ЄС і поточного напряму регуляторної політики США.
Висновок
Зовні відгук Circle до ЄС виглядає як технічна пропозиція щодо режиму пілотного впровадження DLT і правил розрахунків із стейблкоїнами. Насправді це глибокий діалог між галуззю цифрових активів і регуляторами щодо "темпів політики". У міру прискорення цифровізації фінансових ринків нормативні бази мають не лише приділяти пріоритет уваги управлінню ризиками, а й забезпечувати відповідність реальним темпам розвитку ринку. Для учасників ринку моніторинг того, наскільки широко ЄС врахує такі відгуки, стане ключовим індикатором майбутнього напряму регулювання цифрових активів у регіоні.
